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作者 ｜ 廖陽(yáng)勇

編輯 ｜ 唐飛

“顏值即正義”，隨著年輕人對(duì)牙齒健康與顏值的雙重需求，“牙齒經(jīng)濟(jì)”成了一個(gè)新的消費(fèi)風(fēng)口。

據(jù)弗若斯特沙利文資料，口腔護(hù)理零售額在過(guò)去5年的復(fù)合增長(zhǎng)率為15．5％，預(yù)計(jì)2025年市場(chǎng)規(guī)模將達(dá)到1522億元。

日前，口腔護(hù)理產(chǎn)品提供商薇美姿實(shí)業(yè)（廣東）股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“薇美姿”）向港交所遞交招股書。旗下包括口腔護(hù)理品牌舒客（Saky）、兒童口腔護(hù)理品牌舒客寶貝（SakyKids）。

薇美姿招股書有兩大亮點(diǎn)。一是其毛利率優(yōu)于同行，行業(yè)毛利平均為40％－50％，而公司近兩年毛利超60％，持平高露潔，表現(xiàn)搶眼。

二是薇美姿的產(chǎn)品線豐富，與國(guó)內(nèi)其它領(lǐng)先的口腔護(hù)理企業(yè)相比，薇美姿覆蓋的品類最全，在所有口腔護(hù)理子品類中均有產(chǎn)品布局，包括牙膏牙刷、電動(dòng)牙刷、沖牙器、漱口水、口腔噴霧劑、牙貼及其他新類別產(chǎn)品。

雖然有高毛利和產(chǎn)品線齊全的亮點(diǎn)優(yōu)勢(shì)，但薇美姿的凈利潤(rùn)并不高，營(yíng)收增長(zhǎng)乏力。針對(duì)這一問(wèn)題，我們將從以下三個(gè)方面探討其業(yè)務(wù)發(fā)展：

1、未來(lái)增長(zhǎng)動(dòng)力在哪？

2、高毛利現(xiàn)狀能否持續(xù)？

2、代工模式是否會(huì)限制其發(fā)展？

1、不上不下的“夾心餅”

招股書顯示，2019－2021年期間，薇美姿的營(yíng)收均在16－17億間浮動(dòng)，自從2018年達(dá)峰后一直增長(zhǎng)乏力，原因在何？

這里首先要分析薇美姿過(guò)去崛起的秘訣。

薇美姿作為只有十多年歷史的本土企業(yè)，能在口腔護(hù)理行業(yè)排第四，最主要的原因是趕上了牙膏的消費(fèi)升級(jí)浪潮。

口腔護(hù)理中最重要的品類就是成人牙膏牙刷，零售額占比超60％。其中牙膏又占大頭。回顧國(guó)內(nèi)牙膏品牌的更迭史，就能看出舒客牙膏的逆襲之路。

90年代起牙膏品類被高露潔、佳潔士等少數(shù)外資品牌壟斷，行業(yè)集中度很高。

過(guò)去二十年口腔護(hù)理市場(chǎng)規(guī)模高速增長(zhǎng)，給了新進(jìn)入者機(jī)會(huì)。消費(fèi)需求開始升級(jí)，在防蛀外又形成了美白、抗敏和中草藥的細(xì)分需求，差異化和高端化的浪潮也推高了牙膏價(jià)格，120克牙膏均價(jià)從2013年的8．1元，漲到2020年的10．8元。

云南白藥和舒客就是在這一時(shí)期抓住機(jī)會(huì)，分別從中草藥和美白切入了高端牙膏市場(chǎng)，奠定了領(lǐng)先基礎(chǔ)，形成了目前本土品牌和外資品牌抗衡的局面。

如果故事到此結(jié)束，舒客仍有很長(zhǎng)的舒服日子可過(guò)，然而現(xiàn)實(shí)很殘酷。

一方面，牙膏牙刷品類已在增長(zhǎng)期末段，未來(lái)5－8年將進(jìn)入平臺(tái)期，預(yù)計(jì)年復(fù)合增長(zhǎng)率將降至5％左右。

圖源：華泰證券

另一方面，行業(yè)集中度從2017年起持續(xù)下降，2020年CR5市占率跌破45％。隨著電商占比提升，新進(jìn)入者越來(lái)越多，這一傳統(tǒng)品類僧多肉少、競(jìng)爭(zhēng)加劇。

圖源：國(guó)盛證券

這個(gè)局面下，薇美姿要依靠牙膏這一優(yōu)勢(shì)品類維持領(lǐng)先，壓力很大，于是很早就布局了其它細(xì)分品類。

口腔護(hù)理一般分為四個(gè)子類，除了上述的成人基礎(chǔ)護(hù)理類（即牙膏牙刷），還有兒童基礎(chǔ)護(hù)理類、電動(dòng)護(hù)理類（電動(dòng)牙刷和沖牙器）、新興護(hù)理類（漱口水、口噴、牙線和牙貼等）。

兒童基礎(chǔ)護(hù)理類、電動(dòng)護(hù)理類和新興護(hù)理類近年來(lái)增長(zhǎng)迅速。例如電動(dòng)口腔護(hù)理類，過(guò)去五年CAGR接近50％，2019年起電動(dòng)牙刷的零售額已超過(guò)手動(dòng)牙刷。

招股書顯示，薇美姿在國(guó)內(nèi)電動(dòng)護(hù)理品類份額排第四，兒童基礎(chǔ)護(hù)理排名第二，貌似成績(jī)不錯(cuò)，細(xì)看就發(fā)現(xiàn)頹勢(shì)已現(xiàn)。

和定位高端的牙膏不同，在電動(dòng)品類舒客定位于中低端，主要因?yàn)檫@是一個(gè)成長(zhǎng)型品類，大眾市場(chǎng)增長(zhǎng)更快，從低端切入有助于搶占份額。但電動(dòng)牙刷的低端市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈，薇美姿的產(chǎn)品差異化不足，反映在毛利上也不高，僅44．5％，守住第四名難度很大。

圖源：招股書

兒童口腔護(hù)理方面，舒客寶貝近三年的增長(zhǎng)，是因?yàn)槎▋r(jià)更高的益生菌牙膏銷量占比變大，拉高了均價(jià)，進(jìn)而提升了營(yíng)收，銷量實(shí)際反而是在下降的，也反映了低門檻的激烈競(jìng)爭(zhēng)。

所以，薇美姿過(guò)去的成功，主要來(lái)自其優(yōu)勢(shì)品類成人基礎(chǔ)護(hù)理，但目前大品類增長(zhǎng)放緩，而在增長(zhǎng)迅速的新品類，薇美姿的優(yōu)勢(shì)并不牢靠，難逃品牌代際更迭的命運(yùn)。