曾經(jīng)的PD-1四小龍，現(xiàn)在怎么樣了？

2026-04-20 15:28

中國創(chuàng)新藥過去十年的周期里，PD-1是繞不開的最大Beta，也是極少數(shù)真正稱得上“全民會戰(zhàn)”的賽道。

PD-1曾經(jīng)是中國創(chuàng)新藥最熱的靶點。熱到什么程度？一邊是全球藥王效應(yīng)——K藥、O藥把PD-(L)1一路推成全球腫瘤市場最粗壯的現(xiàn)金流；另一邊是中國企業(yè)幾乎集體涌入，2018年后國產(chǎn)PD-1密集獲批，到了2024年，中國市場可供患者使用的PD-(L)1藥物已達到約20種，遠高于發(fā)達國家平均水平。

即便如此，這個市場并沒有立刻見頂：弗若斯特沙利文口徑下，2024年國內(nèi)PD-1市場規(guī)模約350億元，同比增長18%；另一組行業(yè)口徑則預(yù)計2025年中國PD-1/PD-L1市場規(guī)模可達519億元。也就是說，PD-1不是一個“偽需求”賽道，它直到今天仍是大市場，只是它已經(jīng)從增量賽道，變成了擁擠賽道。

在K藥、O藥的全球打樣下，龐大的腫瘤市場托底，資金、項目、醫(yī)生與臨床資源在短時間內(nèi)完成了史無前例的集體押注。如今潮水退去，PD-1更像一面鏡子。照出了上一輪創(chuàng)新藥周期里最硬核的現(xiàn)實：跟隨式創(chuàng)新的真實效率、醫(yī)保支付的底線邊界，以及資本退潮后企業(yè)真實的造血能力。

百濟、恒瑞、信達、君實作為當時最早殺入紅海的本土創(chuàng)新藥企業(yè)，被當時的市場稱為PD-1四小龍，也是這面鏡子里最醒目的四個行業(yè)樣本。現(xiàn)在回溯當年的目的，是看它為何從“最確定的賽道”，走成了“最殘酷的篩選器” 。

先看臨床的基本盤，PD-1并沒有失去臨床價值，反而在向更深的腹地推進。

早年間，各家拼搶的是晚期、一線、大瘤種的卡位，如今因為需求結(jié)構(gòu)的變化，核心戰(zhàn)場前移到了圍手術(shù)期、輔助和新輔助。臨床爭奪的是更早介入、更低復(fù)發(fā)率，從晚期的救火工具變成了疾病的全程管理。這意味著，今天的PD-1面對的不僅不是縮水的市場，反而是個高準入門檻的增量市場。

靠一兩個大適應(yīng)癥獲批就能進醫(yī)保、迅速放量的粗放時代結(jié)束了。現(xiàn)在的圍手術(shù)期治療，死磕病理緩解、無事件生存、長期隨訪等循證證據(jù)的完整度，考驗方案能否真正嵌入臨床路徑。需求仍在，且比早年更細分；癥結(jié)在于供給側(cè)。不是做PD-1不重要了，而是入局者眾，能跑通這門生意的人太少。

醫(yī)保支付，從根本上重塑了這門生意的底層結(jié)構(gòu)。

靶點本身沒出問題，是支付體系將其從高毛利的創(chuàng)新藥，改造成了高可及性的基礎(chǔ)品類。價格打下來，患者可及性上升，同類產(chǎn)品的價差被迅速抹平。競爭重心隨之發(fā)生不可逆的轉(zhuǎn)移。

誰手里有PD-1不再是關(guān)鍵；進了多少醫(yī)院、切入多前線的治療路徑，才是勝負手。PD-1的后半場，本質(zhì)上更像支付入口的爭奪，而非純粹的研發(fā)競賽。分子差異固然存在，但商業(yè)結(jié)果的分化，主要由醫(yī)保準入、醫(yī)院覆蓋、聯(lián)用策略、銷售鐵軍的執(zhí)行力以及現(xiàn)金流厚度來決定。做到最后比拼的，是誰更像一家成熟藥企。

把這個商業(yè)評判框架套用在四小龍身上，各家的基本面便清晰可見。

百濟神州是相對最完整的贏家。替雷利珠單抗賣得好，但真正拉開差距的，是百濟最早把PD-1從“主角”做成了“配角” 。

PD-1是其腫瘤產(chǎn)品矩陣的一塊拼圖，帶來的最大紅利是全套全球化體系能力的系統(tǒng)升級。市場重新給百濟估值，看重的是“全球腫瘤公司”的體系邏輯。百濟贏在躍遷。

恒瑞醫(yī)藥則是另一種形態(tài)的贏家。作為最早完成“去PD-1化”的巨頭，卡瑞利珠單抗經(jīng)歷了高位回落與價格重構(gòu) 。對恒瑞而言，PD-1更像一段歷程，沉淀下來的是一整套做創(chuàng)新藥的組織方法。光環(huán)淡了，平臺底盤反而更穩(wěn)了。恒瑞贏在轉(zhuǎn)身。

信達生物目前拿到的是一半紅利，一半包袱。信迪利單抗幫其坐穩(wěn)第一梯隊，但也貼牢了舊標簽。信達的考題是如何用更寬泛的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，將自己重塑為“綜合創(chuàng)新藥公司” 。它仍在重構(gòu)身份的進程中，亟需消化舊有敘事的慣性。

君實生物的處境，最能折射第一代Biotech的真實生存狀態(tài) 。

特瑞普利單抗作為首個闖關(guān)美國監(jiān)管體系的國產(chǎn)PD-1，象征意義拉滿。但資本更看重商業(yè)兌現(xiàn)的持續(xù)性。

君實面臨的現(xiàn)實課題，是如何把先發(fā)優(yōu)勢沉淀為穩(wěn)健的經(jīng)營質(zhì)量，邁過從技術(shù)突破到商業(yè)穩(wěn)態(tài)的坎。

四小龍都在牌桌上，真正的輸家，是那些誤以為拿到入場券就能自然長大的后發(fā)者。

PD-1賽道暴露了一個殘酷的常識：研發(fā)成功，不等于商業(yè)成功的開始。

做成藥和做成生意中間，隔著醫(yī)保、渠道、聯(lián)用等一整套現(xiàn)實約束。

大靶點能制造規(guī)模，卻制造不了壁壘。一旦產(chǎn)品扎堆，必然從差異化競爭滑向準入與價格競爭。熱門靶點只決定企業(yè)有沒有資格上桌，決定不了最后能不能留在桌上。

回到起點，曾經(jīng)的PD-1四小龍，今天怎么樣了？

百濟走向全球，恒瑞歸于平臺，信達重構(gòu)身份，君實夯實經(jīng)營。它們借由PD-1完成了升級與轉(zhuǎn)身，抑或在努力消化隨之而來的產(chǎn)業(yè)壓力。這就是中國創(chuàng)新藥走過“全民會戰(zhàn)”后，四家頭部企業(yè)當下最純粹的商業(yè)基本面。

信息來源

本文所涉公司背景、產(chǎn)品布局、市場規(guī)模及經(jīng)營策略信息，主要依據(jù)百濟神州、恒瑞醫(yī)藥、信達生物、君實生物等企業(yè)的公開披露資料整理，包括但不限于各公司官網(wǎng)、投資者關(guān)系頁面（IR）、官方新聞稿及相關(guān)行業(yè)報告。文中涉及的 2024 年及 2025 年中國 PD-1 市場規(guī)模預(yù)測數(shù)據(jù)，主要引自弗若斯特沙利文及相關(guān)行業(yè)口徑。本文為基于公開資料形成的商業(yè)評論文章，不構(gòu)成對相關(guān)公司經(jīng)營、財務(wù)或行業(yè)地位的最終認定。

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