來源：小財米

2026年4月17日，證監會的一紙批復，讓這家來自廣州的國家級專精特新“小巨人”廣州科萊瑞迪醫療器材股份有限公司（以下簡稱科萊瑞迪）正式拿到了登陸北交所的通行證。這一天，它等了四年多。從2022年創業板上市被否，到如今北交所成功注冊，科萊瑞迪的IPO之路走得并不順利。一個長期占據國內放療定位市場近半壁江山的龍頭企業，怎么上市就這么難？有人說，這是國產替代的勝利；也有人說，這是一個“天花板”太低的龍頭故事。哪種說法更接近真相？恐怕比表面看到的要復雜得多。

首先說說科萊瑞迪的主營業務，一句話說概括：你去做放療，醫生給你的臉部扣上的那個熱塑性面具、身下躺的固定架、真空墊，這些都是科萊瑞迪的產品。別看東西小，缺了它們，射線就沒法精準打中腫瘤。按照弗若斯特沙利文的數據，按銷售額統計，2023年公司體位固定產品以42.5%的市場占有率位居國內第一，全球排名第三。一個全球第三、中國第一的龍頭，做的是放療過程中最不起眼卻又最關鍵的“配角”，毛利率連續多年維持在60%以上，甚至比它下游的核心設備商還高出十多個百分點。這樣的賽道，怎么看都不像是“天花板太低”的生意。但翻開招股書，數字背后的問題藏得很深。

營收在漲，利潤在跌，錢去哪兒了？

先看一組核心數據。2022年至2024年，科萊瑞迪營收從2.33億元穩步增長至2.85億元。到了2025年，全年營收3.15億元，同比增長10.48%。三年營收累計增長約35%，對于一個傳統醫療器械細分領域來說，不算驚艷，但也算穩健。

問題是利潤。2022年歸母凈利潤6937萬元；2023年掉到5992萬元，同比下滑13.6%；2024年回升到6721萬元，但還沒回到2022年的水平。到了2025年，情況更不樂觀——凈利潤跌至6353.78萬元，同比下滑5.47%。營收持續往上走，利潤卻像過山車一樣波動，到2025年甚至跌破了2022年的水平。

錢去哪了？答案藏在毛利率里。2022年綜合毛利率64.63%，到2025年已經降到60.13%，三年跌了4.5個百分點。換句話說，科萊瑞迪每賣100塊錢的貨，賺的錢在肉眼可見地縮水。毛利率的下滑意味著公司的定價能力在減弱，而成本端——無論是原材料還是人力——卻在不斷抬高。對于一家毛利率常年保持在60%以上的公司來說，這個下降趨勢可能比絕對值的變化更值得警惕：一旦價格下行的趨勢形成，它會不會持續侵蝕利潤？

上市委的現場問詢也直指這個問題，要求公司結合醫保控費政策、行業發展趨勢和競爭格局，說明毛利率是否會持續下降以及對經營業績可能產生的影響。

更讓人擔心的是，高利潤并沒有變成口袋里的現金。科萊瑞迪在募資方案里，相比申報稿主動砍掉了4000萬元的補充流動資金項目。一家宣稱行業地位穩固、盈利可觀的公司，為什么連補充流動資金的底氣都顯得不足？這背后是不是現金流的結構性問題，值得細品。

第一大客戶是“自己人”，這事有多微妙？

再看一個讓監管層連續兩輪追問的焦點問題——科萊瑞迪的第一大客戶美國科萊，是它持股40%的聯營企業。

這種“客戶即股東”的關系，本身并不違法，但問題在于定價的公允性。公司向美國科萊銷售的價格，與向其他非關聯經銷商的銷售價格存在差異，價差比例最高達到18%。盡管公司解釋稱是定價策略、結算方式和售后責任的差異導致，但在資本市場的語境下，這種解釋的力度往往打折扣。更值得關注的是，科萊瑞迪無償使用“Klarity”注冊商標，而這個品牌恰好來自美國科萊。上市委問了一個很尖銳的問題：這種使用是否具有可持續性？利用現有品牌效應維持、擴展銷售渠道，是否構成對美國科萊的重大依賴？

試想一下：你的第一大客戶，同時也是你持股的公司，同時還允許你免費使用它的品牌——這套結構放在一起，外界對業績真實性的審視，就不可能不嚴苛。這些疑問不會因為拿到注冊批文就自動消失，上市之后，很可能成為持續關注的焦點。

市占率第一的“天花板”還有多高？

回到最初的問題：國內放療定位市場42.5%的份額，到底是護城河還是天花板？從數據上看，這個市場并不算大。根據弗若斯特沙利文的數據，2022年至2024年，國內放療體位固定產品市場規模分別為2.38億元、2.56億元和2.95億元，三年年化復合增長率為11.42%。一個不到3億元的市場，科萊瑞迪已經拿下了超過四成。這是它在國內無可爭議的統治力，但硬幣的另一面是：當市場份額已經逼近一半的時候，剩下的增長空間還有多少？

事實上，創業板上市委在2022年否決其IPO時給出的理由，核心正是這一點：主營產品市場空間有限，新產品能否實現規模收入尚不明確。兩年多過去了，科萊瑞迪的體位固定產品收入年化復合增長率約為7.84%，低于同期國內市場規模11.42%的自然增長。這組數據說明了一個不太樂觀的現實：在存量市場里，隨著競爭對手持續涌入，科萊瑞迪不僅沒能進一步擴大優勢，反而在行業本身擴容的過程中相對份額有所稀釋。即便從產品分類上看，公司在體位固定產品細分市場之外，放療定位裝置的整體收入在2022年至2024年間從1.83億元增長至2.23億元，年化復合增長率約10.36%，仍低于行業整體增速。換句話說，科萊瑞迪的增長跑得沒有行業大盤快——這是一個需要警惕的信號。在國內市場占有率已接近半壁江山的背景下，繼續“卷”國內增量空間顯然越來越吃力。真正的突破口，或許在海外。

海外故事很美，但現實很骨感

好消息是，科萊瑞迪的全球化布局已經鋪開了不少。產品銷往全球80多個國家和地區，境外主營業務收入占比不低。但問題是，海外市場的競爭邏輯跟國內完全不同。歐美市場里，CIVCO Radiotherapy、Orfit Industries等老牌企業根基深厚，品牌溢價能力極強。科萊瑞迪作為后來者，只能采取更具競爭力的價格策略，導致境外業務毛利率長期比境內低8到11個百分點。

這就形成了一個兩難局面：不出海，國內市場增長空間有限；出海，低利潤的代價又侵蝕了整體盈利能力。科萊瑞迪需要找到一條既能維持品牌溢價、又能實現海外規模化增長的路——這比單純賣產品要難得多。

全球行業市場穩步增長，智能化為最大變量

把視野拉大到整個放療定位賽道，會發現科萊瑞迪所處的行業其實并不小，而且正處于技術升級的關鍵窗口期。

根據QYResearch的統計及預測，2025年全球放療定位設備市場銷售額達到了3.26億美元，預計到2032年將達到6.01億美元，年復合增長率為9.2%。恒州誠思的數據也印證了這一增長趨勢：2025年全球放療定位裝置收入規模約3.46億美元，預計2032年將增至6.2億美元，年復合增長率為8.7%。按照更寬口徑的統計，2024年全球放療定位產品市場規模達3.77億美元，預計2031年將增至8.86億美元，年復合增長率13.2%。這些數字之間雖有口徑差異，但方向高度一致：全球放療定位市場正在以接近10%的復合增長率穩步擴張，驅動因素包括全球癌癥發病率持續上升、放療技術在醫療體系中的普及率提升，以及新興市場對醫療設備投入的加大。

但真正讓這個賽道發生質變的，是智能化浪潮。傳統放療定位的核心是“固定”——用熱塑性膜、真空墊等物理裝置把患者體位鎖死。這種方式存在天然缺陷：患者在治療過程中難免會有呼吸、肢體等生理運動，傳統定位無法實時追蹤這些微小位移，可能導致射線偏離靶區。智能放療定位產品的邏輯完全不同：通過光學體表追蹤、呼吸門控、AI圖像分析等技術，實現亞毫米級的實時動態追蹤和自動校正，讓射線始終對準腫瘤，同時最大程度保護周圍健康組織。

根據QYResearch的數據，2024年全球智能放療定位產品市場規模約1.15億美元，預計到2031年將增長至3.27億美元，年復合增長率高達16.4%——遠高于整體放療定位市場的增速。簡單計算，智能產品的滲透率正從約30%向更高水平躍升，而這一躍升的背后是技術進步和成本下降的雙重驅動。2020至2024年間，智能放療定位設備的均價降幅達12%，使其從高端醫院的專屬配置逐步下沉至二級醫院和獨立放療中心。AI算法、高精度光學傳感器、醫用碳纖維等核心技術的成熟，正在重塑這個行業的競爭格局。傳統的“賣耗材”模式面臨挑戰，具備智能化集成能力的玩家正在獲得更高的議價權。

在更前沿的領域，AI驅動的自適應放療正在改變整個治療流程。通過分析患者實時體位數據和歷史治療信息，AI系統能夠自動優化定位方案、預測運動軌跡、甚至提前預警設備故障。5G技術的引入則讓遠程監控和協同治療成為現實，基層醫院可以與三甲醫院實時共享患者定位數據，實現“同質化”治療。這些技術趨勢雖然短期內對傳統放療定位耗材市場的直接沖擊有限，但它們正在從根本上改變下游醫療機構對“定位”的認知和采購決策邏輯——從買耗材，轉向買“一體化定位解決方案”。

回到科萊瑞迪自身，它顯然已經意識到了智能化轉型的緊迫性。2024年1月，公司自主研發的基于結構光技術的放射治療患者光學定位系統完成產品注冊，成為國內首家具備結構光技術的SGRT生產制造廠商。該產品定位精度達0.24mm，關鍵性能指標均高于美國醫學物理學會TG302報告所制定的標準，部分指標甚至超過國際廠商同類產品。2025年3月，該產品獲得美國FDA認證，為海外市場拓展打開了通道。在研項目方面，公司正在推進可降解瘤床標記物、脊柱側凸康復機器人、智能矯形云平臺等多個前沿項目，其中可降解瘤床標記物已取得發明專利并處于臨床前動物實驗階段，脊柱側凸康復機器人已進入臨床試驗階段。

但問題在于，這些智能化產品目前在公司營收中的占比仍然有限。2025年度，放療定位系統實現銷售收入3061.77萬元，占全年營收3.15億元的比例不到10%。而傳統的體位固定產品——定位膜、固定架、真空墊等，仍然貢獻了營收的七成以上。這意味著公司目前的收入結構仍然高度依賴傳統耗材，智能化轉型的成果還需要時間來兌現。

更值得關注的是研發投入的強度。與同行業可比上市公司相比，科萊瑞迪的研發投入規模存在一定差距。在AI圖像處理、深度學習、高精度傳感算法等前沿領域，技術迭代的速度遠超傳統耗材領域。如果不能在研發投入上持續加碼，公司在智能化時代的先發優勢可能會被快速追趕。

站在國內放療定位市場占有率第一的位置，科萊瑞迪手握技術積累和品牌優勢，坐擁國產替代的時代紅利。但另一邊，國內市場的“天花板”效應、海外拓展的低利潤困境、智能化轉型的高投入壓力、以及關聯交易和毛利率下滑的持續拷問，每一項都是它上市之后必須面對的真實考題。

接下來市場真正要觀察的，不是它在招股書里講了多少關于“全球第三”的宏大敘事，而是三個硬指標：第一，毛利率下滑的趨勢能不能被止住甚至逆轉——這取決于智能產品的規模化放量能否對沖傳統產品的價格壓力；第二，海外的路能不能走出一條高利潤的增長曲線——而不只是靠低價策略來換取市場份額；第三，在智能化浪潮席卷而來的時候，它能不能從“賣耗材的配角”真正進化為“一體化定位解決方案提供商”。

       原文標題 : 國內第一、全球第三的科萊瑞迪，批文到手后還有三道硬坎要過