亞洲終于有了“千億美元”藥企 - OFweek醫(yī)械科技網(wǎng)

亞洲終于有了“千億美元”藥企

2026-02-27 13:38

10700日元，這是中外制藥在2月25日創(chuàng)下的股價(jià)新高，相較于1990年至2013年長(zhǎng)期徘徊的600日元區(qū)間，十幾年間漲幅高達(dá)16倍。

這一數(shù)字背后，是日本乃至亞洲制藥行業(yè)首個(gè)千億美元市值企業(yè)的誕生。截至25日，中外制藥市值高達(dá)1087 億美元，不僅將將擁有240余年歷史的武田制藥、以及近年來(lái)在ADC領(lǐng)域風(fēng)頭無(wú)兩的第一三共遠(yuǎn)遠(yuǎn)甩在身后，更躋身全球藥企前16名，與賽諾菲、再生元等站在同一水平線。

要知道，市值“千億美元俱樂(lè)部”的成員均為歐美跨國(guó)巨頭，這一頂級(jí)陣營(yíng)中，一直沒(méi)有亞洲藥企的身影。而長(zhǎng)久以來(lái)，中外制藥的標(biāo)簽也始終是“羅氏子公司”，如今卻為我們帶來(lái)另一重震撼：

日本是全球最早經(jīng)歷深度老齡化與持續(xù)醫(yī)保控費(fèi)的國(guó)家，其國(guó)內(nèi)醫(yī)藥市場(chǎng)規(guī)模在長(zhǎng)達(dá)20年的時(shí)間里近乎停滯。正是在這樣的“逆風(fēng)局”中，中外制藥卻完成了從羅氏本土代理商到全球創(chuàng)新引擎的轉(zhuǎn)變，其營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率更是維持在近50%的高位。

當(dāng)中外制藥的千億美元市值里程碑與日本的老齡化劇本、中國(guó)的醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)現(xiàn)狀疊加在一起時(shí)，一個(gè)核心命題浮出水面：在支付端壓力日益增大、創(chuàng)新成本飆升的全球背景下，藥企的成長(zhǎng)邏輯究竟發(fā)生了什么根本性變化？中外制藥的路徑，又能為同樣面臨老齡化加劇、醫(yī)保控費(fèi)深化挑戰(zhàn)的中國(guó)藥企，帶來(lái)哪些戰(zhàn)略啟示？

/ 01 /代理商也有春天

談及日本藥企，人們首先想到的往往是武田制藥，2025年其營(yíng)收接近300億美元，以斷崖式優(yōu)勢(shì)領(lǐng)跑日本制藥行業(yè)。而同期中外制藥的營(yíng)收雖創(chuàng)歷史新高，卻僅為82億美元，不足武田的三成。

但資本市場(chǎng)的反饋卻與營(yíng)收規(guī)模形成鮮明反差，2025年中外制藥股價(jià)漲幅達(dá)18%，2026年以來(lái)漲幅再近20%，股價(jià)持續(xù)創(chuàng)下新高。截至2026年2月25日，中外制藥市值達(dá)1087 億美元，位列日本全市場(chǎng)第十一大市值，遠(yuǎn)超武田的588億美元與第一三共的362億美元，二者市值之和仍不及中外制藥。

這種市值與營(yíng)收規(guī)模的“背離”，根源在于中外制藥完成了一場(chǎng)深刻的財(cái)務(wù)模型與成長(zhǎng)邏輯的價(jià)值重估。回溯至2012年，彼時(shí)的中外制藥本質(zhì)上是一家高度依賴日本本土市場(chǎng)的“羅氏產(chǎn)品代理商”，其全年3912億日元的營(yíng)收中，高達(dá)88%來(lái)自日本國(guó)內(nèi)，核心業(yè)務(wù)是代理銷售羅氏的貝伐珠單抗、曲妥珠單抗等重磅藥物，凈利潤(rùn)為482億日元。

不過(guò)，代理商的身份并未成為中外制藥的發(fā)展桎梏，恰恰是其轉(zhuǎn)型的“隱秘”起點(diǎn)。代理業(yè)務(wù)為其提供了穩(wěn)定的現(xiàn)金流，避免了在創(chuàng)新轉(zhuǎn)型初期因研發(fā)投入巨大而陷入財(cái)務(wù)困境。這是許多biotech在燒錢階段面臨的共同難題。中外制藥巧妙地將這份“代理費(fèi)”轉(zhuǎn)化為研發(fā)的燃料。

到了2025年，其營(yíng)收結(jié)構(gòu)已發(fā)生天翻地覆的變化：營(yíng)收增長(zhǎng)222%至12579億日元，而日本國(guó)內(nèi)營(yíng)收占比從88%銳降至37.5%，凈利潤(rùn)更是暴漲836%至4510億日元。

從依附羅氏的區(qū)域經(jīng)銷商，到營(yíng)收利潤(rùn)雙高增的全球化創(chuàng)新藥企，中外制藥用20余年時(shí)間證明，代理商也能迎來(lái)屬于自己的春天，而這一切的背后，是實(shí)打?qū)嵉臉I(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)與發(fā)展模式的質(zhì)變。

/ 02 /羅氏的“放手”

當(dāng)然，中外制藥的蛻變，更離不開其與控股股東羅氏之間那種獨(dú)特的聯(lián)盟關(guān)系。

作為一家創(chuàng)立于1925年的百年藥企，中外制藥并非沒(méi)有創(chuàng)新底蘊(yùn)：1975年開發(fā)的抗癌藥物Picibanil，80-90年代完成一系列出海布局，1989 年收購(gòu)美國(guó)基因檢測(cè)公司Gen-Probe，還研發(fā)出HIVid、Invirase等HIV相關(guān)藥物。但受日本老齡化加劇、醫(yī)改控費(fèi)、全球制藥行業(yè)創(chuàng)新成本飆升等種種因素影響，中外制藥在20世紀(jì)末陷入發(fā)展瓶頸，轉(zhuǎn)投羅氏懷抱。

2002年，中外制藥接受了羅氏16億美元的投資，出讓50.1%的股權(quán)，成為其控股子公司。與羅氏和基因泰克的合作模式相似，羅氏雖持有控股權(quán)，卻給予了中外制藥高度的自主管理權(quán)，雙方保留分子優(yōu)先選擇權(quán)。這種“放手式”的戰(zhàn)略聯(lián)盟，成為后者突破發(fā)展瓶頸的關(guān)鍵。

中外制藥保留管線研發(fā)的獨(dú)立決策權(quán)，避免了大公司并購(gòu)后的創(chuàng)新僵化；羅氏日本分公司與中外制藥合并，研發(fā)團(tuán)隊(duì)共享數(shù)據(jù)和全球研發(fā)進(jìn)度。正是這種獨(dú)立性，讓中外制藥得以充分發(fā)揮自身專長(zhǎng)，從羅氏的“代理商”轉(zhuǎn)型為“創(chuàng)新引擎”。截至2025年底，中外制藥已有3 個(gè)產(chǎn)品處于上市申請(qǐng)階段，3期管線28個(gè)、2期管線9個(gè)、1期管線15個(gè)。

轉(zhuǎn)型期間，中外制藥基于其抗體技術(shù)平臺(tái)，孵化出多款重磅產(chǎn)品。比如，用于A型血友病的雙特異性抗體Hemlibra，堪稱革命性療法，2025年全球銷售額高達(dá)約62億美元，僅此一項(xiàng)就為中外制藥帶來(lái)3393億日元（約23億美元）的收入；還有ALK抑制劑Alecensa（阿來(lái)替尼），以及即將上市、備受矚目的口服小分子GLP-1受體激動(dòng)劑Orforglipron。

更為關(guān)鍵的是，其盈利質(zhì)量發(fā)生了質(zhì)變。高達(dá)49.8%的營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率，遠(yuǎn)超行業(yè)平均水平，甚至還高于向來(lái)以盈利能力強(qiáng)悍著稱的諾和諾德（42.2%）。其核心在于獨(dú)特的“雙循環(huán)”商業(yè)模式：一方面，繼續(xù)引進(jìn)羅氏的產(chǎn)品在日本銷售，利用本土運(yùn)營(yíng)優(yōu)勢(shì)貢獻(xiàn)穩(wěn)定收入；另一方面，將自主研發(fā)產(chǎn)品的海外權(quán)益交由羅氏，從而幾乎免去了高昂的海外臨床及商業(yè)化費(fèi)用。

據(jù)其披露，自與羅氏達(dá)成聯(lián)盟后，中外制藥的營(yíng)收增長(zhǎng)了7倍（2002年至2024年），營(yíng)業(yè)利潤(rùn)增長(zhǎng)了21倍。這也解釋了中外制藥的股價(jià)漲幅，遠(yuǎn)超其他日本藥企。

而隨著自研產(chǎn)品的研發(fā)、商業(yè)化推進(jìn)，特許權(quán)使用費(fèi)和利潤(rùn)分成正逐年走高，為其帶來(lái)極大的增長(zhǎng)空間。

在2025年年報(bào)電話會(huì)上，中外制藥釋放出積極信號(hào)，如下圖所示，得益于特許權(quán)使用費(fèi)等其他銷售收入的增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)2026年銷售額和利潤(rùn)將再創(chuàng)歷史新高，營(yíng)收有望達(dá)13450億日元，營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率將維持在49.8%的高水平，而這一預(yù)測(cè)還是基于保守預(yù)期的結(jié)果。

/ 03 /在持久戰(zhàn)中尋找非對(duì)稱優(yōu)勢(shì)

中外制藥的千億美元市值之路，依托于其與羅氏獨(dú)特的戰(zhàn)略聯(lián)盟模式，這種模式因雙方的資源匹配、利益綁定難以簡(jiǎn)單復(fù)制，但其底層邏輯——在全球化與控費(fèi)雙重壓力下，通過(guò)構(gòu)建“非對(duì)稱”優(yōu)勢(shì)實(shí)現(xiàn)高質(zhì)量、可持續(xù)增長(zhǎng)，為正處于轉(zhuǎn)型關(guān)鍵期的中國(guó)藥企提供了參考。

首先出海是必然選擇，但路徑需要重新審視。

中外制藥營(yíng)收結(jié)構(gòu)中海外占比從12%飆升至62.5%的歷程，再次清晰表明了突破本土市場(chǎng)天花板是成長(zhǎng)的核心。這與中國(guó)藥企當(dāng)前集體發(fā)力出海的趨勢(shì)一致。然而，從中長(zhǎng)期看，需要思考如何像中外制藥一樣，通過(guò)合作不僅僅是“賣出產(chǎn)品”，更是“融入網(wǎng)絡(luò)”，積累自身能力。

其次，創(chuàng)新研發(fā)不是盲目追熱點(diǎn)，而是構(gòu)建差異化的技術(shù)壁壘與高效的研發(fā)體系。

中外制藥制定的TOP I 2030戰(zhàn)略，為研發(fā)發(fā)展定下清晰方向：通過(guò)研發(fā)產(chǎn)出倍增及小分子、抗體、中分子等多形態(tài)戰(zhàn)略，實(shí)現(xiàn)世界最高水平的藥物研發(fā)，目標(biāo)是每年上市一個(gè)新產(chǎn)品。

按照中外制藥披露的信息，其研發(fā)效率持續(xù)提升，年化全球自主研發(fā)產(chǎn)品產(chǎn)出效率從2000 年代的每年0.1個(gè)，提升至2010年代的0.3個(gè)，TOP I 2030計(jì)劃前5年則成功上市3個(gè)產(chǎn)品。

為保證研發(fā)質(zhì)量，中外制藥堅(jiān)持 “質(zhì)量?jī)?yōu)先于速度” 的原則，2025年果斷砍掉6個(gè)1期項(xiàng)目，通過(guò)嚴(yán)格的Go/No-Go判斷基準(zhǔn)實(shí)現(xiàn)研發(fā)資源的集中配置，同時(shí)綜合考慮候選藥物質(zhì)量(即活性、選擇性DMPK、安全性、穩(wěn)定性等)，匹配其內(nèi)部系統(tǒng)化的藥物發(fā)現(xiàn)流程，來(lái)提高命中率。中外制藥強(qiáng)調(diào)，在其發(fā)現(xiàn)的分子首次適應(yīng)癥的III期臨床試驗(yàn)中，成功率100%。

在管線布局上，中外制藥更是避開紅海賽道，當(dāng)全球藥企扎堆 PD-1、GLP-1 多肽藥物時(shí)，其選擇開發(fā)口服小分子GLP-1、雙抗等復(fù)雜生物制劑，做出差異化創(chuàng)新。

最后，也是最關(guān)鍵的一點(diǎn)，是時(shí)間與戰(zhàn)略耐性。回看中外制藥的崛起時(shí)間線：從80年代末日本啟動(dòng)醫(yī)保控費(fèi)，到2000年左右其研發(fā)開始與國(guó)際接軌，再到2017年Hemlibra憑借羅氏網(wǎng)絡(luò)在全球獲批，中間是近三十年的積累。

日本從me too藥本土銷售，到誕生武田、第一三共等海外收入過(guò)半的跨國(guó)藥企，也走了將近20年。這提醒我們，制藥行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)是一場(chǎng)“持久戰(zhàn)”，比拼的不是短暫的爆發(fā)力，而是持續(xù)數(shù)十年的戰(zhàn)略定力、技術(shù)積累和生態(tài)構(gòu)建能力。

/ 04 /總結(jié)

某種程度上，中外制藥的崛起也宣告著行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)邏輯的一種轉(zhuǎn)變：規(guī)模與營(yíng)收增長(zhǎng)已不再是唯一邏輯，創(chuàng)新的深度、研發(fā)的效率、全球化的能力，正成為藥企更核心的估值支柱。

在中國(guó)醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)從“數(shù)量”走向“質(zhì)量”的關(guān)鍵轉(zhuǎn)折期，更加需要摒棄短期功利思維，深耕創(chuàng)新、堅(jiān)定出海、修煉內(nèi)功，才能在控費(fèi)常態(tài)化的背景下實(shí)現(xiàn)市值跨越，真正邁入全球藥企的第一陣營(yíng)。

原文標(biāo)題 : 亞洲終于有了“千億美元”藥企