文丨賀龍

美編丨李成蹊

出品丨牛刀財經（niudaocaijing）

醫藥圈的2026年，冷暖不一。

有的還在裁員過冬，有的已經悄悄把創新藥的生意做到了大洋彼岸。

恒瑞醫藥，顯然是后者。

4月23日，恒瑞甩出一份一季度成績單：

營收81.41億元，同比增長近13%；歸母凈利潤22.82億元，同比增長近22%。扣非凈利潤也有超過16%的增幅。

在經濟下行、行業集采常態化的當下，這份報表多少有點“不合群”。

更讓人咂舌的是，恒瑞的藥賣得越來越好，但靠的已經不是“老本行”仿制藥了。

創新藥銷售收入45.26億元，同比增長25.75%，占藥品銷售收入的比重首次突破六成，達到61.69%。

換句話說，恒瑞每賣出去10塊錢的藥，就有6塊多來自創新藥。

這在A股傳統藥企里，是個“另類”。

抗腫瘤還是“壓艙石”，但非腫瘤成了“黑馬”

分賽道看，恒瑞的老本行抗腫瘤產品收入33.13億元，同比增長11.63%，占創新藥收入的73.2%。穩，但不驚喜。

真正的亮點在非腫瘤領域。

一季度非腫瘤產品收入12.13億元，同比暴增92.13%，接近翻倍。

其中代謝、免疫、心血管等板塊開始集體發力。

這背后是恒瑞多年來“不把雞蛋放在一個籃子里”的布局。

當別的藥企還在PD-1里殺得頭破血流時，恒瑞已經悄悄在自免、代謝、呼吸等領域埋下了種子，如今開始發芽。

一季度新獲批的三個重磅品種，就能看出這種“多點開花”的策略：

瑞拉芙普α注射液（艾澤利®）：全球首款抗PD-L1/TGF-βRII雙抗，拿下胃癌一線治療。這是恒瑞自主研發的1類新藥，含金量不低。瑞康曲妥珠單抗（艾維達®）：HER2 ADC，新增乳腺癌適應癥。這款藥已經第11次被納入突破性治療品種名單——11次，都快成“突破專業戶”了。海曲泊帕乙醇胺片（恒曲®）：新增重型再生障礙性貧血一線治療。這是它的第三個適應癥，老藥新用，持續放量。

8項新藥上市申請獲受理，6項被納入CDE突破性治療品種，26個臨床試驗批件……管線的厚度，才是恒瑞敢“逆勢”加碼研發的底氣。

一季度累計研發投入22.24億元，占營收的27.32%。這個比例，放在全球藥企里也算得上“猛”。

一天燒掉2400多萬，恒瑞對研發是真舍得。

出海新姿勢：“NewCo”模式跑通，子公司美股敲鐘

一季度，恒瑞創新藥對外許可業務確認收入7.87億元，主要來自GSK。

自2023年以來，恒瑞已經完成12筆海外BD交易，合作對象包括默沙東、GSK這些MNC巨頭。

但真正讓市場興奮的，是4月17日的一則消息：恒瑞的合作伙伴Kailera Therapeutics成功在納斯達克上市，股票代碼KLRA。

Kailera是誰？它是恒瑞在2024年5月以“NewCo”模式孵化的產物。

恒瑞將自主研發的GLP-1產品組合（除大中華區外的全球權益）許可給Kailera，首付款加里程碑付款累計最高可達60億美元，同時還拿了Kailera的部分股權。

簡單說，恒瑞出技術，資本出錢，專業團隊操盤，最后一起去美股敲鐘。這比傳統的一次性授權給大藥廠，玩得高級多了。

現在，Kailera手里握著恒瑞的三個GLP-1管線：

注射用瑞普泊肽（HRS9531）全球Ⅲ期臨床推進中，口服瑞普泊肽國內Ⅱ期減重研究顯示26周最高減重12.1%，且沒出現平臺期；口服小分子GLP-1受體激動劑HRS-7535今年將啟動全球Ⅱ期；三靶點激動劑HRS-4729也將啟動全球Ⅰ期。

減肥藥是當下全球醫藥最火的賽道，諾和諾德和禮來股價漲得讓科技股都眼紅。

恒瑞通過NewCo模式，既拿到了前期現金，又保留了股權收益，還分散了海外臨床的風險。

一魚三吃，這算盤打得精。

臨床數據刷屏，國際學術圈“卷”出存在感

一季度，恒瑞的身影密集出現在國際頂級學術會議和期刊上。

歐洲肺癌大會、美國癌癥研究協會年會、美國心臟病學會年會……恒瑞輪番登場，曬出一堆硬核數據。

最吸睛的當屬AACR上公布的兩個肺癌研究：

瑞康曲妥珠單抗單藥或聯合阿得貝利單抗一線治療HER2突變晚期非小細胞肺癌，Ⅱ期研究顯示無論單藥還是聯合，都展示了有臨床意義的抗腫瘤活性，PFS持續獲益。阿得貝利單抗聯合化療圍術期治療可切除II-IIIB期非小細胞肺癌，Ⅲ期研究在病理緩解率和無事件生存期上均取得統計學顯著改善。

《臨床腫瘤學雜志》（JCO） 上也不含糊：

“雙艾”組合（卡瑞利珠單抗+阿帕替尼）聯合TACE治療不可切除肝癌，CARES-005研究顯示PFS顯著改善。基于該研究注冊Ⅲ期數據，上市申請已于2026年初獲NMPA受理。瑞康曲妥珠單抗治療HER2表達的晚期胃/胃食管結合部腺癌和結直腸癌，Ⅰ期結果初步顯示出良好抗腫瘤活性。

非腫瘤領域同樣亮眼：

《美國醫學會心臟病學雜志》（JAMA Cardiology） 發表了恒瑞自主研發的ANGPTL3單抗SHR-1918用于純合子家族性高膽固醇血癥的Ⅱ期研究，每4周一次600mg皮下注射，LDL-C平均降幅近60%。該適應癥上市申請已獲受理并納入優先審評。

用大白話說，恒瑞不僅在國內卷，還跑到國際學術舞臺上卷，而且卷出了存在感。

“藥茅”的底牌：高研發投入+多賽道布局+靈活出海

恒瑞這一季度的表現，其實回答了市場一個長期疑問：

集采時代，傳統大藥企還能不能活得好？

答案是：能，但前提是你要有真創新。

恒瑞的做法很清晰：

國內靠創新藥結構升級，讓高價值自研產品替代仿制藥的缺口；國際靠BD和NewCo，用不同模式把潛力管線變現，同時參與全球權益分成。

研發投入占比27%，在A股藥企里排前列；創新藥收入占比62%，同樣是第一梯隊。

更重要的是，非腫瘤板塊的爆發，證明了恒瑞在腫瘤之外的研發能力：代謝、自免、心血管、呼吸，每一個都是百億甚至千億級市場。

當然，風險也不是沒有。

創新藥研發九死一生，GLP-1賽道競爭白熱化，海內外對手都在燒錢搶進度。

恒瑞的管線雖厚，但能跑出幾個重磅炸彈，還需要時間驗證。

不過至少從一季報來看，恒瑞手里能打的牌，比大多數同行都要多。Kailera在納斯達克掛牌那天，不知道恒瑞的老板有沒有看一眼股價。

但更值得琢磨的是，當別家藥企還在為融資發愁時，恒瑞已經學會了“用老外的錢，幫自己打工”。

這種玩法，比單純賣藥高級多了。

至于那些還在質疑恒瑞“研發轉化效率低”的人，不妨先看看它每季度刷新的臨床數據和獲批列表。

在這個行業里，能持續用真金白銀砸出結果的，才是最后的贏家。

       原文標題 : 一天燒掉2400多萬，恒瑞醫藥對研發是真舍得