虧損、研發、市場份額問止中醫還差多少火候

2025-02-19 15:48

銠財

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獨立稀缺穿透

要做的事情著實不少

作者：喬治

編輯：可樂

風品：張戈

來源：銠財——銠財研究院

deepseek全球走紅，再次顯示了AI技術的改造力量和誘人前景。聚焦傳統中醫業，會以此點石成金嗎？‍

結合AI技術，可以通過視頻、電話以及上傳舌相等方式完成就診，高質高效的醫療資源將惠及更多患者。問止中醫就專注于此項業務，其成立于2018年，2025年1月9日向港交所遞表，沖擊“中醫AI第一股”，是中國內地最大的人工智能賦能的中醫醫療服務提供商。

“我們的使命：科技創新中醫，療效第一使命。”“我們的愿景：通過中醫攻克絕癥、重癥及疑難癥。”招股書開篇兩句話，勾勒出靚麗的價值遠景，但能否拔得頭籌、如愿第一股，還需實力底色說話。

不足三年虧超4億

流動負債凈額4.81億

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招股書顯示，問止中醫主營業務包括中醫醫療服務、中醫生活產品和中醫大腦訂閱服務三大類。其中，中醫醫療服務是絕對比重。2022年至2024年前三季（以下簡稱報告期內）營收占比均在80%以上；截至2024年前三季占比仍高達89.4%，另外兩項業務僅6.0%和4.6%，需警惕單一集中依賴隱憂。

據招股書，2022年至2024年前三季，問止中醫營收分別為0.62億元、1.89億元、1.73億元。同期就診人數為6.16萬人次、17.92萬人次、16.42萬人次，每名患者平均消費額由817.9元提升至943.5元，均呈可喜持增。

考量在于，中醫醫療服務毛利率較低，以2024年前三季為例為59.4%，低于后兩者的62.5%、84.3%，也低于同期企業總體60.7%的毛利率。要知道，即便貴為龍頭，問止中醫仍深陷虧損泥潭，2022年至2024年前三季合計虧額約4.06億元。

追其原因，公司藥品成本和雇員福利開支較高。以2023年為例，醫藥及其他產品成本為3904萬元，占銷售成本達51.3%；雇員福利開支2438.2萬元，占比32.1%，主要指支付予醫師、藥劑師及其他醫療員工的薪金、花紅、社會保險及其他福利。

同時隨著業務拓展，還有較高的營銷開支。報告期內分別約為870萬元、2510萬元和1850萬元，占同期總收入的14%、13.3%和10.7%。其中，促銷、品牌推廣及營銷開支是大頭，占銷售開支總額比在90%左右。

招股書稱，鑒于激烈的市場競爭，公司旨在通過品牌推廣活動及提高治療效果，來擴大客戶群并增強公司品牌形象。

話雖如此，現金流壓力不可不查，截至2024年前三季度，問止中醫經營凈現金僅為0.49億元。流動負債凈額則達4.81億元。賬上敞口難掩缺錢局面，截至2024年9月30日，公司持有現金及現金等價物僅為9687.3萬元。

據藍鯨財經，問止中醫成立當年獲得兩筆融資，共171.8萬美元。成立至今共完成5輪融資，融資總額約2171.8萬美元，投資人包括藍馳創投、真格基金等機構。最近一筆融資是2024年11月，融資額1200萬美元。

行業分析師王彥博認為，持續虧損、現金流緊繃、費用支出高企，此次IPO，問止中醫有箭在玄上的緊迫感，但靠融資續命不是長遠之計，燒錢不可怕，怕的是燒不出核心競爭力、盈利能力，如何消解是一道靈魂考題。

研發投入VS發展后勁

線下亟待加勁

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深入公司的中醫醫療服務，蛀牙涉及癌重癥、疑難癥及全科三個領域。通過打造“中醫大腦”平臺，讓企業增強了特色AI賦能力。其是一個中醫人工智能輔助診療系統，能幫助醫師的診療開方更加準確、個性化。截至2024年9月30日，該系統已積累超過億級參數、超1萬首方劑，涵蓋3000多類病癥。

對于這款自主開發系統公司寄予厚望，招股書中著重強調了AI屬性，稱中醫AI基于人工智能賦能的方法令醫師能進行深入且全面咨詢，最大限度減少對其個人知識及經驗的依賴。

眾所周知，AI賽道強迭代、重創新，既然主要方向給了“AI賦能中醫”，就需持續夯實技術優勢。考量在于，相比上述費用，公司研發投入卻有些吝嗇，以2024年前三季為例，研發開支雖同比增長15.9%，體量卻僅有840萬元，占相關期間收益的4.9%

2022年、2023年，研發開支分別為540萬元、900萬元，占相關期間收益的8.7%、4.8%。不禁疑問，靠啥維持先發優勢、核心競爭力，發展后勁夠足嗎？

2021年，公司取得互聯網醫療牌照，開始從事線上診斷服務。截至2024年9月30日，中醫醫療服務所觸及的客戶范圍已擴至全國339個城市。線上集中度隨之越來越高，報告期內在線問診及處方服務的業務比重約達93.8%、92.5%、89.4%。

細觀線上，主打一站式服務，涵蓋預診準備、人工智能輔助臨床問診、中醫處方、開藥及煎藥服務等。以煎藥服務為例，多數客戶會選擇直接從公司的煎藥中心取藥。

但這不代表無懈可擊。據界面新聞，一名曾經在問止中醫就醫的腎結石患者表示：“自己已經吃了幾個月的藥了，前后花了六七千塊錢，目前還沒有任何跡象。”一位不愿具名的前員工透露，問止中醫對醫師有績效要求，且對出診率、復診率均有要求。數據成色有多足需打一個問號。

2022年至2024年1-9月，問止中醫的患者復診率分別為61.2%、69.1%、71.6%。高于灼識咨詢數據顯示的30.0%至40.0%的行業平均水平。

據招股書，與煎藥中心相關的投訴涉及中藥煎煮滲漏、草藥質量惡化、藥物中存在異物以及物流問題，如錯發或漏發等方面。

當然，公司也在日拱一卒、有調整意向。招股書稱，問止中醫已建立廣泛的中醫醫療服務網絡，并整合線上線下服務渠道，兩者相輔相成。且此次IPO，擬擴大線上線下中醫醫療服務網絡及拓展應用場景范圍。

也必須加勁兒了。2019年開辦首家線下實體診所，目前線下發展仍相對遲滯。截至2025年1月1日，問止中醫在深圳、廣州、廈門等地運營8家線下實體診所，并在深圳、成都及濟南運營3家煎藥中心。

2022年、2023年及2024年前三季，公司線下診所分別占比6.2%、7.5%、10.5%，雖持續增加可較線上大頭仍顯體量羸弱。

1.5%市場份額、行業山丘待越

AI融合仍有長路漫漫

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上升到行業視角，志在問鼎“第一股”的問止中醫雖有先發優勢，經營環境卻一點不輕松。

招股書顯示，截至2023年12月31日，中國內地約有1.26萬家人工智能賦能的中醫醫療服務提供商。包括公立及私立中醫醫院、中醫門診部、中醫診所及其他中醫醫療服務提供商。多數服務提供者仍處采用中醫人工智能輔助診療系統的早期階段，系統應用相對有限。

目前，問止中醫國內市占率最大，是國內最大的AI中醫服務商，但限于行業高度分散的特點，整體市場份額并不算高。以2023年為例占比僅1.5%，行業前5的合計份額也不過5.4%。這意味著，市場仍處在諸侯爭霸，你我皆黑馬節點，即便貴為龍頭也無多少躺平可能。

另一廂，技術高速迭代、疊加用戶習慣、市場痛點，已有優勢底座也不算穩。據華夏時報，科技部國家科技專家庫專家周迪表示，盡管AI在許多領域已取得顯著的進步，可在中醫領域由于獨特的理論體系和診斷方法，未來“AI輔助中醫治療”這一模式還需進一步解決準確性和可靠性，以及用戶信任等問題。

“AI幻覺是目前AI系統尚無法攻克的一個難題，而中醫這方面的數據量還不夠大，對于AI精準訓練造成了一定困難。此外，盡管AI在醫療領域的應用正在逐漸普及，但患者信任度仍然較低，他們更可能愿意選擇傳統的、基于經驗的望聞問切中醫治療方式。”周迪說。

灼識咨詢報告顯示，除了發展整合的潛力巨大，中醫醫療服務業在供需兩端均存痛點。

供給端方面，中醫醫療服務極度依賴稀缺的醫術精湛且經驗豐富的中醫師。2023年，國內僅約70萬名持牌中醫師，高級中醫師占比則不到5%，不足滿足巨大需求。此外，中醫師薪酬在成本中占比普遍較高。

需求端方面，患者普遍地理位置分散，對中醫益處認識也有限。中醫醫療服務提供商往往面臨高客戶獲取成本、低治療依從性的問題�；诜N種挑戰，中醫醫療服務提供商難以實現顯著的增長及擴張。

可見，真正做好這門生意并不容易，問止中醫的AI融合之路仍需跨越種種山丘。個中漫漫長路考驗耐力、韌性、實力、初心。

剛剛過去的2024年底，港股上市公司江山控股旗下中醫AI公司鷹之眼通知員工“全員解散”。

聚焦問止中醫，2018年成立以來，聯合創始人張南雄已進行過兩次股份減持。據瑞財經穿透招股書發現，張南雄于2019 年 4 月及 2022 年 1 月進行兩次減持。據問止中醫披露稱，2019年4月減持時，張南雄便決定停止參與問止中醫業務，專注其他個人事務。2022年8月起，其開始擔任水星生醫的執行董事兼首席營銷官，該公司主要從事醫藥開發。

急迫性與必要性

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好在，公司發展方向沒有錯。得益于往期執著探索，已塑造了一定的先發優勢、競爭特色力，成為IPO沖關的一大底氣。

據招股書披露，籌資后一個重要動作是將線上中醫社區精一書院推廣至海外。據灼識咨詢報告，通過分享古今中醫典籍及原創中醫內容等，該書院吸引了廣大中醫從業者及愛好者。截至2024年9月30日，其是全球累計注冊社區成員人數最多的中醫社區，已累計擁有超22萬名注冊社區成員。

同時，還擬擴大線上線下中醫醫療服務網絡及拓展應用場景范圍、加強供應鏈能力、將業務拓展至海外市場、補充公司營運資金等。

講好老故事講出新故事，要做的事情著實不少，透出了更大更強的必要性，也折射了大浪淘沙的急迫性。奔跑之前先夯底盤，問止中醫還差多少火候呢？

本文為銠財原創

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