2026年的春天，益方生物的投資者感受到了刺骨的寒意。

截至4月中旬，榮昌生物、三生國健等同行市值普遍穩步上揚，益方生物卻逆勢跌去近30%，成為板塊中跌幅最深的公司之一。令人費解的是，2026年初，生物醫藥首次被定位為國家新興支柱產業，政策暖風頻吹，益方卻在這個節骨眼上掉隊，產業上升期與企業至暗時刻形成極致反差。

更讓人想不通的是，益方生物并非那些還在“燒錢”卻沒有產品上市的公司。它手里已有兩款上市產品，均進入醫保；TYK2抑制劑剛完成III期入組，被視為自免領域的潛在重磅炸彈。從研發實力看，益方生物足夠純粹：所有產品均為自研，擁有全球知識產權，并與貝達藥業、正大天晴等知名藥企合作。去年機構扎堆調研，海通證券給出124億元估值，東方證券給出163億元，到6月中旬市值一度沖破200億元。如今，其市值已跌回100億元出頭。

幾天前發布的財報更是雪上加霜：全年營收僅3728.97萬元，同比暴跌77.91%，凈虧損擴大至3.17億元。這是2022年科創板上市以來連續第四年虧損，累計虧掉13.24億元。資金壓力之下，益方生物正試圖赴港上市，尋找新的融資渠道。

如果把益方生物比作一位天賦異稟卻尚未完全兌現的年輕運動員，那么它的天賦在于扎實的研發能力和梯度化的產品管線，挑戰在于如何將這些天賦變現。眼下，它正處在青黃不接的尷尬期：舊的里程碑收入已消化完畢，新的重磅交易尚未落地；兩款上市產品的銷售分成杯水車薪，核心管線的商業化仍需時日。這是否是一場“錯殺”，取決于它能多快走出這個階段。

脈沖式收入困局

益方生物似乎總是缺了點運氣，每一步都慢了半拍。

翻開它過去三年的營收賬本，是一條劇烈震蕩的曲線。2023年，益方生物營收1.86億元，其中貝達藥業的1.8億元里程碑款占絕對大頭；2024年營收1.69億元，重心轉向格索雷塞的1.51億元里程碑款；2025年營收驟降至3729萬元。可以發現，這是一家典型的“脈沖式”賺錢公司：有大額里程碑到賬的年份營收過億，沒有的年份就打回原形。

問題出在商業模式上。益方生物成立于2013年，由王耀林博士等海歸科學家創辦。它的核心競爭力是自主研發能力：所有產品均為自研，擁有全球知識產權。但它目前上市的兩款產品——第三代EGFR-TKI貝福替尼和KRAS G12C抑制劑格索雷塞都已授權出去：貝福替尼給了貝達藥業，格索雷塞給了正大天晴。益方生物負責研發，合作伙伴負責銷售，益方生物拿銷售分成和里程碑款。

這種“輕裝上陣”的模式，好處是不用操心商業化。但壞處也很明顯：銷售好不好，分成多不多，主動權不在自己手里。更要命的是，里程碑款是一次性的，收完就沒了。一旦沒有新的里程碑到賬，營收就會斷崖式下跌。

產品上市節奏上，益方生物也吃了“慢一步”的虧。2018年貝達從益方引進貝福替尼，但產品直到2023年5月才上市。這6年時間里，市場格局已經天翻地覆。在貝福替尼上市前，阿斯利康的奧希替尼、翰森制藥的阿美替尼、艾力斯的伏美替尼早已殺入戰場，銷售額均突破20億元。如今全球已有8款第三代EGFR-TKI獲批，國內占7款。貝福替尼作為第四款上市的“遲到者”，面對的是前有狼后有虎的殘酷競爭。

格索雷塞的情況稍好一些。截至2026年4月，國內已有4款KRAS G12C抑制劑獲批上市。勁方醫藥的氟澤雷塞搶到先發，益方的格索雷塞緊隨其后，為國內第二款。相同的打法是，已獲批且進醫保的三款國產產品，不約而同將商業化交給國內合作伙伴。但價格戰已經打響：格索雷塞的醫保支付價為2562元/盒，戈來雷塞4000元/盒，氟澤雷塞5790元/盒。格索雷塞價格最低，但也意味著銷售分成空間被進一步壓縮。

授權模式的另一個天然問題，是錢什么時候到賬不完全由自己說了算。2023年，貝達藥業應支付的1.8億元里程碑款遲遲不到賬。益方生物發過郵件、打過電話、登門拜訪，甚至在2024年底發出正式催款函，但款項始終收不回來。它不得不在2024年末按10%的壞賬率計提1800萬元壞賬準備。直到2025年12月26日才收到8000萬元，剩下的1億元何時到賬仍是未知數。License-out模式本身沒問題，但能不能順利推進才是關鍵。

眼下，益方生物仍然收不抵支：2025年全年研發投入3.26億元，占營收比例超過800%。幾千萬的收入對抗三億多的支出，這種“失血”狀態，放在任何一家上市公司身上都是危險信號。

藏在至暗時刻里的“大魚”

但如果故事只到這里，這家公司就不值得再被關注。偏偏，它的管線里藏著一條可能改寫命運的“大魚”。

D-2570是益方生物最值得押注的核心資產。這是一款TYK2抑制劑，用于治療銀屑病等自身免疫性疾病。針對銀屑病的注冊性III期臨床試驗已于2026年3月完成全部受試者入組，關鍵數據預計在2026年下半年至2027年初讀出。如果數據積極，BD落地可能隨之而來；如果不及預期，股價將進一步承壓。這是益方生物目前最大的不確定性，也是最大的想象空間。

為什么這條管線如此關鍵？因為自身免疫疾病是全球第二大用藥市場，而TYK2正是繼JAK之后最具潛力的分化方向。BMS的同類藥物已是年銷售額超20億美元的重磅炸彈。D-2570如果能讀出優異數據，無論是對外授權還是自主商業化，都足以益方生物的估值體系徹底重來。

D-2570的底氣來自哪里？首先是安全性。臨床前數據顯示，D-2570對JAK1的選擇性高達近1000倍，在保持療效的同時擁有更大的安全窗口。對于需要長期用藥的自免疾病患者，安全性往往是首要考量。其次是療效數據。從已披露的II期數據看，12周時PASI 90應答率最高達77.5%，PASI 100應答率最高達50%，數值上優于同類在研產品。不良事件以輕中度為主，未報告嚴重不良事件，初步驗證了其較強的產品競爭力和同類最佳潛力。

更值得關注的是，益方生物還在同步推進頭對頭III期臨床試驗，對照藥物是BMS的氘可來昔替尼——全球首個上市的TYK2抑制劑。如果頭對頭研究能證明優效性，將為D-2570的商業化提供關鍵的差異化證據。東吳證券在2026年4月27日發布研報稱，D-2570的II期數據處于在研TYK2抑制劑中最高水平，國內III期臨床預計2026年下半年獲得關鍵數據，海外II期已獲FDA批準，給予“買入”評級，目標價39.03元。

D-2570之外，益方生物還有幾條值得關注的管線�？诜�SERD藥物D-0502正在國內開展二線治療注冊性III期臨床試驗。雖然這個賽道全球已有8款藥物處于III期或更晚階段，羅氏、阿斯利康、禮來三大巨頭均領先，但D-0502找到了差異化定位，與ADC類藥物開展聯合療法探索。2025年12月，益方生物聯合療法已獲NMPA批準。在ADC是黃金賽道的當下，“口服內分泌+ADC”的聯用方案，為這條略顯擁擠的賽道打開了新的想象空間。

URAT1抑制劑D-0120用于治療高尿酸血癥及痛風。全球患者約9.3億，中國約1.7億，市場規�？捎^。目前D-0120在美國的聯合用藥II期臨床試驗已完成隨訪，國內臨床IIb期已完成，進度居全國前列。雖然優先級低于D-2570和D-0502，但它是管線梯隊的第三極。如果前兩者順利推進，D-0120可以成為后續的價值接力棒。

轉型的“十字路口”

益方生物顯然也意識到了授權模式的局限性。在2025年年報中，它釋放出一個關鍵信號：將探索自主銷售模式，加速產品價值釋放不再滿足于做純粹的研發平臺，而是開始向“研發+銷售”的綜合性藥企轉型。這個轉變既是主動選擇——為D-0502、D-2570等即將進入收獲期的產品做準備；也是被動應對——合作方的付款拖延讓它意識到，把“命門”完全交給別人，風險太大。

但轉型從來不是易事。自建商業化團隊意味著更高的銷售費用和更復雜的管理體系。信達生物、百濟神州是少數成功轉型的案例，但它們的轉型都耗費了巨額資金和數年時間。益方有這個資本嗎？2025年經營活動現金流凈額為-1.55億元，現有資金儲備（貨幣資金13.81億元）尚能維持日常運營和核心管線推進，但自建一支有競爭力的商業化團隊，前期投入至少需要數億元。

這就是為什么港股上市如此重要。2026年1月，益方生物向港交所遞交H股上市申請，計劃實現“A+H”兩地上市。港股上市不僅能補充彈藥，還能提升國際知名度，為未來的海外授權合作鋪路。但證監會于2026年2月發布補充材料要求，公司需就外商投資準入政策合規性等事項進行說明，目前尚未通過聆訊，進展存在不確定性。

這里還有一個更深層的問題：港股對未盈利Biotech的估值邏輯比A股冷酷得多。如果D-2570的III期數據不及預期，港股投資者可能比A股跑得更快。而且，港股上市只能解決資金的“燃眉之急”。益方生物真正需要的是一條能持續產生現金流的業務線，而不僅僅是靠融資續命。

回過頭看，益方生物的困境，是中國第一批License-out模式創新藥企的集體縮影。它們擁有世界級的研發能力，能做出進入醫保的好藥，但在商業化的最后一公里，選擇了把主動權交給合作伙伴。平心而論，License-out本身并非原罪�？捣缴�物、科倫博泰都是雙贏典范。但益方生物的問題不在于“選了License-out”，而在于兩個關鍵差異：一是產品獨特性——成功案例的產品具備潛在FIC或BIC屬性，跨國藥企爭相購買，首付款動輒數億至數十億美元；而益方生物的產品處于競爭激烈的賽道，并非獨家，獲得的里程碑規模相差一到兩個數量級。二是合作深度——成功案例多采用共研共商、深度綁定的模式，而益方生物賣完權益后基本退出。

暫時的寒夜之后，投資者都在期盼黎明。而這取決于三件事能否兌現：D-2570的III期數據能否讀出積極結果，正大天晴的銷售能否快速放量，港股上市能否順利成行。2026年以來，益方生物已邁出關鍵幾步：D-2570完成III期入組并獲FDA批準開展II期臨床，D-0120新藥申請獲受理，港股上市申請也已遞交。這些進展尚未扭轉財報頹勢，但構成了價值重估的前奏。長城國瑞證券在2026年4月23日發布研報，維持“買入”評級。

是“錯殺”還是“價值回歸”，答案不在二級市場的短期波動里，而在益方生物研發實驗室的試驗數據中。

來源：醫藥研究社

       原文標題 : 暴跌30%！醫藥界“迪士尼”益方生物扛不住了？