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出品 | 子彈財(cái)經(jīng)

作者 | 孟祥娜

編輯 | 胡芳潔

美編 | 倩倩

審核 | 頌文

基因改造后的溶瘤病毒，究竟是如何精準(zhǔn)殺死腫瘤細(xì)胞的？

帶著這一前沿抗癌命題，專注溶瘤病毒療法的濱會生物，于近日正式向港交所遞交招股書，沖刺IPO。

濱會生物已成立十六年，核心產(chǎn)品BS001經(jīng)過基因工程改造，能夠在腫瘤細(xì)胞中選擇性復(fù)制，直接引發(fā)溶瘤效應(yīng)，同時(shí)分泌人粒細(xì)胞-巨噬細(xì)胞集落刺激因子以激活全身性免疫反應(yīng)，將“冷”腫瘤（一種免疫細(xì)胞浸潤較低的腫瘤類型，免疫系統(tǒng)幾乎“看不見”它）轉(zhuǎn)化為“熱”腫瘤（一種富含浸潤性免疫細(xì)胞的腫瘤類型，具有高PD-L1表達(dá)及突變負(fù)荷，使其更有可能對免疫療法產(chǎn)生反應(yīng)），從而更利于免疫系統(tǒng)清除腫瘤。

然而，這家手握全球首個(gè)進(jìn)入III期臨床的HSV-2（II型單純皰疹病毒）溶瘤病毒產(chǎn)品的創(chuàng)新藥企，在奔赴資本市場的路上，仍面臨著持續(xù)虧損、無產(chǎn)品商業(yè)化等多重嚴(yán)峻考驗(yàn)。

此次IPO能否為其破解資金與商業(yè)化雙重困局？濱會生物能否憑借差異化技術(shù)與港股資本加持，成為全球HSV-2溶瘤病毒第一股？

1、獨(dú)辟蹊徑：HSV-2路線的“孤勇者”

溶瘤病毒療法，通俗來講就是“以毒攻毒”——用經(jīng)過改造的病毒去感染并殺死癌細(xì)胞，同時(shí)激活人體自身的免疫系統(tǒng)來對抗腫瘤。

當(dāng)前，全球癌癥負(fù)擔(dān)持續(xù)加重，新發(fā)病例與抗腫瘤藥物市場規(guī)模雙雙攀升，這成為溶瘤病毒療法發(fā)展的重要背景。

2024年，全球新發(fā)癌癥病例達(dá)2130萬例，抗腫瘤藥市場規(guī)模已突破2500億美元；在中國，新增癌癥病例從2020年的460萬例增至2024年的500萬例，復(fù)合年增長率為2.2%。

作為單藥療法，溶瘤病毒可通過遞送抗原、細(xì)胞因子、趨化因子或雙特異性T細(xì)胞銜接器，同步激活先天性與適應(yīng)性免疫；早期研究已證實(shí)，其在實(shí)體瘤及中樞神經(jīng)系統(tǒng)腫瘤中具備良好的安全性與初步療效。

在聯(lián)合治療場景中，溶瘤病毒的優(yōu)勢尤為突出：與免疫檢查點(diǎn)抑制劑聯(lián)用時(shí)，它能誘導(dǎo)免疫原性細(xì)胞死亡、增強(qiáng)腫瘤浸潤淋巴細(xì)胞浸潤，并上調(diào)PD-L1（程序性死亡配體1，是腫瘤免疫治療里的一個(gè)核心靶點(diǎn)蛋白）表達(dá)，將免疫“冷腫瘤”轉(zhuǎn)化為“熱腫瘤”，大幅提升治療響應(yīng)率。

同時(shí)，它還能促進(jìn)抗原釋放、樹突狀細(xì)胞成熟與效應(yīng)細(xì)胞活化，與CAR-T（嵌合抗原受體T）等細(xì)胞療法形成顯著協(xié)同效應(yīng)。

（圖 / 公司招股書）

臨床研究顯示，該療法對黑色素瘤、結(jié)直腸癌、神經(jīng)膠質(zhì)瘤、軟組織肉瘤及膽管癌均展現(xiàn)出治療效果。

但全球范圍內(nèi)，溶瘤病毒療法的商業(yè)化進(jìn)程仍處于早期階段。截至目前，僅有4款溶瘤病毒藥物獲得監(jiān)管批準(zhǔn)，且適應(yīng)癥高度集中于黑色素瘤、鼻咽癌、膠質(zhì)母細(xì)胞瘤等少數(shù)腫瘤類型，尚未形成廣譜應(yīng)用格局。

具體來看，2015年，美國安進(jìn)公司基于HSV-1技術(shù)研發(fā)的T-VEC順利獲得FDA批準(zhǔn)，成為全球首款上市的溶瘤病毒藥物，2021年，日本第一三共公司的Delytac在日本獲批上市。

（圖 / 公司招股書）

這兩款產(chǎn)品都采取了相同的技術(shù)路徑，即敲掉了I型單純皰疹病毒的神經(jīng)毒基因ICP34.5和免疫抑制基因ICP47基因，通過刪除ICP34.5促進(jìn)病毒在腫瘤細(xì)胞中選擇性復(fù)制，增強(qiáng)安全性；刪除ICP47，降低免疫抑制，促進(jìn)病毒復(fù)制，增強(qiáng)抗腫瘤療效。

目前，濱會生物的BS001采用的也是這個(gè)技術(shù)改造路線。但不同的是，與行業(yè)普遍采用的HSV-1（I型單純皰疹病毒）載體不同，濱會生物BS001選用HSV-2（II型單純皰疹病毒）為病毒骨架，是全球首款基于該骨架推進(jìn)至III期關(guān)鍵試驗(yàn)的溶瘤病毒藥物。

（圖 / 濱會生物BS001）

濱會生物向「子彈財(cái)經(jīng)」表示，由于HSV-2具備干擾宿主抗病毒防御、促進(jìn)感染后的病毒復(fù)制、促進(jìn)自然殺傷（NK）細(xì)胞介導(dǎo)的腫瘤細(xì)胞殺傷、誘導(dǎo)合胞體形成以刺激抗腫瘤免疫以及激活多種抗腫瘤信號通路的能力，展現(xiàn)出優(yōu)于HSV-1的溶瘤活性，使其成為一種理想的溶瘤病毒骨架候選藥物。

除濱會生物的BS001外，全球范圍內(nèi)，還有三家企業(yè)的溶瘤病毒產(chǎn)品處于III期臨床階段。

（圖 / 公司招股書）

然而，這條技術(shù)路線對于濱會生物來說，也是一場豪賭。

2、臨床數(shù)據(jù)亮眼，黑色素瘤適應(yīng)癥市場天花板難破

在溶瘤病毒賽道競爭日趨激烈且商業(yè)化前景尚不明朗的背景下，濱會生物的核心產(chǎn)品BS001憑借多適應(yīng)癥管線布局與階段性臨床成果嶄露頭角，但其發(fā)展之路仍面臨諸多現(xiàn)實(shí)考驗(yàn)。

根據(jù)管線圖，濱會生物的核心產(chǎn)品BS001正在推進(jìn)5條關(guān)鍵適應(yīng)癥管線，覆蓋不同實(shí)體瘤，且均處于臨床開發(fā)階段。

用于治療三線或以上不可切除或轉(zhuǎn)移性黑色素瘤是其進(jìn)度最快的核心適應(yīng)癥，目前已進(jìn)入Ⅲ期關(guān)鍵試驗(yàn)，預(yù)計(jì)2026年第四季度完成III期臨床試驗(yàn)，是公司商業(yè)化的核心抓手。

早期試驗(yàn)數(shù)據(jù)顯示，BS001在晚期黑色素瘤患者中的客觀緩解率（腫瘤臨床試驗(yàn)中最核心的療效評價(jià)指標(biāo)之一，用來直接衡量藥物讓腫瘤縮小的能力）達(dá)34.48%，而對PD-1療法產(chǎn)生耐藥性患者的客觀緩解率更高達(dá)42.1%，中位總生存期延長至31.06個(gè)月。

基于早期試驗(yàn)數(shù)據(jù)，公司已獲得FDA（美國食品藥品監(jiān)督管理局）許可在美國開展BS001治療黑色素瘤的III期試驗(yàn)。

同時(shí)，公司正在II期試驗(yàn)中研究BS001與PD-1抑制劑的聯(lián)合治療方案，該方案涵蓋多種適應(yīng)癥，其中包括結(jié)直腸癌、軟組織肉瘤及膽道癌，以發(fā)揮其廣譜抗腫瘤功效。

鑒于BS001的臨床表現(xiàn)，監(jiān)管機(jī)構(gòu)已授予該項(xiàng)目多項(xiàng)重要認(rèn)定。

尤其是，公司已于2025年9月獲得FDA許可在美國啟動針對結(jié)直腸癌的III期試驗(yàn)。中國藥品審評中心已授予BS001突破性療法認(rèn)定，使其成為中國首款獲得該認(rèn)定的溶瘤病毒候選藥物。

FDA已就兩項(xiàng)適應(yīng)癥（黑色素瘤的單藥治療以及與PD-1抑制劑聯(lián)合使用用于治療結(jié)直腸癌患者）授予快速通道資格認(rèn)定，亦授予BS001治療黑色素瘤及膠質(zhì)母細(xì)胞瘤的孤兒藥資格認(rèn)定，使其成為首款獲得FDA授予孤兒藥資格認(rèn)定的中國原創(chuàng)溶瘤病毒候選藥物。

（圖 / 公司招股書）

從產(chǎn)品針對不同適應(yīng)癥的商業(yè)化進(jìn)程來看，目前，黑色素瘤是BS001臨床進(jìn)展最快的。

但黑色素瘤在中國屬于罕見病，年新發(fā)患者約1萬人，市場規(guī)模有限，或難以支撐公司盈利需求。

黑色素瘤是一種源于黑色素細(xì)胞的惡性腫瘤，最常發(fā)生于皮膚。它極易轉(zhuǎn)移，若未能早期發(fā)現(xiàn)，死亡率極高。紫外線輻射是其主要危險(xiǎn)因素，此外還有遺傳易感性和免疫抑制特征。

在中國，黑色素瘤新發(fā)病例從2020年約8300例增加到2024年的9200例，復(fù)合年增長率為2.6%，預(yù)計(jì)到2030年將達(dá)到1.03萬例，復(fù)合年增長率為1.9%。

雖然近些年發(fā)病率有明顯上漲趨勢，但與肺癌、乳腺癌等常見癌癥相比，差距仍然較大，市場天花板相當(dāng)有限。

值得注意的是，目前全球僅4款溶瘤病毒藥物上市，商業(yè)化成功率低。

安進(jìn)的TVEC是首個(gè)獲FDA批準(zhǔn)的產(chǎn)品，用于晚期黑色素瘤，但因適應(yīng)癥窄、單用療效有限、給藥不便，近年來，全球銷售額僅2000–3000萬美元，遠(yuǎn)低于預(yù)期。2021年，日本獲批Delytact（HSV1）用于惡性膠質(zhì)瘤，市場空間更為有限。

此外，在給藥方法上，溶瘤病毒產(chǎn)品嚴(yán)重依賴局部瘤內(nèi)注射，對非體表腫瘤或深部病灶腫瘤的作用受限。

不過，濱會生物早在2019年便布局了兩大技術(shù)拓展平臺——核酸遞送平臺與蛋白生物制劑平臺。核酸遞送平臺的核心戰(zhàn)略目標(biāo)正是突破傳統(tǒng)遞送技術(shù)瓶頸，推動溶瘤病毒療法實(shí)現(xiàn)全身給藥，從而拓寬治療應(yīng)用邊界。

依托該技術(shù)平臺，公司管線中的BR003、BS051靜脈給藥產(chǎn)品目前正處于臨床前研發(fā)階段，距離商業(yè)化還存距離。

（圖 / 公司招股書）

值得注意的是，目前中國尚未有任何溶瘤病毒產(chǎn)品被納入國家醫(yī)保目錄。即便BS001成功上市，公司仍需面對推廣難度大、盈利周期長等一系列現(xiàn)實(shí)挑戰(zhàn)。

對此，濱會生物向「子彈財(cái)經(jīng)」表示，在中國市場，公司擬采取具競爭力的定價(jià)及市場準(zhǔn)入策略，包括參與國家醫(yī)保藥品目錄談判、帶量采購計(jì)劃，并利用其它機(jī)會以盡可能擴(kuò)大BS001的市場潛力及可及性。

公司亦將開展早期市場教育活動，旨在建立醫(yī)生、患者、第三方付款人及醫(yī)學(xué)界其它各方的市場認(rèn)知及提高接受度，并探索納入國家報(bào)銷計(jì)劃以提高可負(fù)擔(dān)性。

3、融資10.4億仍陷虧損泥潭，連續(xù)兩年無新錢到賬

回望濱會生物的成長歷程，創(chuàng)始人劉濱磊，是引領(lǐng)企業(yè)發(fā)展的核心人物。盡管他在腫瘤免疫學(xué)領(lǐng)域建樹頗深，但仍面臨資金短缺與商業(yè)化落地的現(xiàn)實(shí)難題。

劉濱磊現(xiàn)年62歲，在腫瘤免疫學(xué)領(lǐng)域深耕了30余年，是全球首款獲FDA批準(zhǔn)的溶瘤病毒藥物T-Vec的主要研發(fā)人員之一。他于2010年在武漢創(chuàng)立濱會生物。

然而，在無成熟商業(yè)化產(chǎn)品落地、持續(xù)虧損的背景下，平衡研發(fā)投入、推進(jìn)管線擴(kuò)張與實(shí)現(xiàn)現(xiàn)金流穩(wěn)定，成為公司必須直面的現(xiàn)實(shí)難題。

招股書顯示，2024年、2025年，公司凈虧損分別為1.13億元、1.2億元，兩年累計(jì)虧損達(dá)2.33億元。

（圖 / 公司招股書）

濱會生物對此表示，公司是一家處于臨床階段的生物制藥公司，虧損狀態(tài)是全球前沿生物科技企業(yè)的行業(yè)共性特征。

與此同時(shí)，公司收入主要來自于政府補(bǔ)助、銀行利息，無主營業(yè)務(wù)收入。2024年、2025年，公司其他收入分別為2242.5萬元、1491萬元。

（圖 / 公司招股書）

長期以來，公司的資金運(yùn)營主要來自于融資、銀行借款等。成立以來，濱會生物累計(jì)獲得七輪融資，融資總額約10.4億元，2023年最后一輪融資后投后估值達(dá)32.2億元。

（圖 / 公司招股書）

IPO前，創(chuàng)始人劉濱磊直接持股20.79%，并通過員工持股平臺合計(jì)控制表決權(quán)約26.32%，為公司第一大股東與實(shí)際控制人；樂普生物作為戰(zhàn)略投資方，持股11.84%，為第二大股東；中金資本、龍磐投資等機(jī)構(gòu)股東及員工持股平臺合計(jì)持有剩余股份。

（圖 / 公司招股書）

但值得注意的是，公司已有約兩年未獲新的外部融資，IPO前的資金壓力不容小覷。截至2025年末，公司結(jié)余的資金總額為3.83億元，包括銀行活期存款1.26億元、銀行大額存單1.78億元、銀行/證券公司理財(cái)產(chǎn)品0.79億元。

招股書披露，公司自稱現(xiàn)有資金足以覆蓋未來12個(gè)月成本的至少125%，但這一計(jì)算建立在研發(fā)投入不超預(yù)期增長的前提之上。

公司上市歷程也頗為曲折，2021年，公司曾計(jì)劃港股上市，因當(dāng)時(shí)市場與監(jiān)管環(huán)境，2022年終止該計(jì)劃，2023年轉(zhuǎn)而布局A股，與券商簽約啟動上交所科創(chuàng)板上市輔導(dǎo)并完成備案，但輔導(dǎo)備案不等于正式上市申報(bào)。

后續(xù)，公司又考慮北交所上市，為此獲批新三板掛牌資格，最終權(quán)衡長期發(fā)展，認(rèn)為港股上市更利于國際化發(fā)展、拓寬全球融資渠道，于2025年9月申請終止新三板掛牌計(jì)劃。

這一波折的上市路徑，既反映了公司登陸資本市場所面臨的挑戰(zhàn)，也折射出其融資需求的緊迫。

選擇此時(shí)赴港上市，是濱會生物的“背水一戰(zhàn)”。未來，濱會生物能否依托港股資本市場賦能，持續(xù)夯實(shí)研發(fā)實(shí)力、打開市場空間，順利走出創(chuàng)新藥企的成長陣痛，成長為全球HSV-2溶瘤病毒領(lǐng)域的標(biāo)桿企業(yè)，值得市場長期關(guān)注。

*文中題圖來自：攝圖網(wǎng)，基于VRF協(xié)議。

       原文標(biāo)題 : 兩年虧超2.3億，濱會生物“以毒攻毒”抗癌夢能否成真？