編譯 ｜ 楊玉科

編輯 ｜ 李國政

出品 ｜ 幫寧工作室（gbngzs）

對很多人來說，擁有一輛保時捷跑車可能是一個遙不可及的夢想。但是，你或許可以選擇成為保時捷的股東。

德國當地時間2022年9月29日，盡管全球股市都遭受通脹飆升和經濟衰退擔憂加劇的影響，保時捷如期在法蘭克福證券交易所高調上市，利用品牌力量對抗全球市場動蕩。

保時捷股票編碼DE000PAG9113——縮寫P911。開盤價格為每股84歐元，較82．50歐元的IPO發行價高出2％。

早盤交易中，保時捷股價上漲2．9％，至84．90歐元。截至發稿，已上漲至86歐元。其表現優于疲軟的法蘭克福市場，當日德國主要DAX指數下跌2％。

保時捷首席執行官，同時也是大眾汽車集團首席執行官奧博穆（Oliver Blume）稱，這是保時捷的歷史性時刻。他敲響了法蘭克福交易所的開市鐘。

“對我們所有人來說，這是值得驕傲的一天……我們正在為保時捷的獨特歷史增添新篇章。對保時捷來說，這是歷史性的一天，市場第一反應非常積極，這顯示出公司的潛力。” 奧博穆說。

加通貝祥金融公司（Canaccord Genuity）Quest部門負責人詹姆斯·康登（James condon）根據此前幾天超額認購和散戶興趣，預計保時捷交易價格在80歐元或90歐元左右。但他同時承認，過去幾天不斷惡化的經濟指標和利潤預警，可能改變投資者對保時捷及其實現中期增長目標能力的評估。

開盤后，大眾汽車集團優先股一度下跌6．2％，而保時捷－皮耶希家族的投資公司保時捷SE則下跌9．2％。

杰富瑞（Jefferies）分析師Philippe Houchois認為，能在如此艱難的市場成功IPO，足以顯示出這項業務的吸引力。“當然，保時捷是一家成熟的知名的企業，不需要籌集資金。把它作為一個完全成型的業務投放到市場上，能夠做到這一點令人印象深刻。”

金融市場數據提供商Refinitiv匯編數據顯示，保時捷交易在歐洲最大股票發行中名列前茅，僅次于1999年的意大利國家電力公司（Enel）和1996年的德國電信（Deutsche Telekom），后兩者分別為166億美元和125億美元。

高位定價表明，投資者們相信，即使在利率上升和通貨膨脹肆虐股市的背景下，這家標志性跑車制造商仍能蓬勃發展。

優先股發行使保時捷估值超過750億歐元，相當于730億美元左右。相比之下，保時捷目標估值區間為697億歐元至752億歐元，突顯出IPO需求之強勁。

這筆交易使保時捷躋身市值排名前五汽車品牌之列——雖落后于大眾汽車集團，但領先于競爭對手梅賽德斯－奔馳，后者市值超過560億美元。電動車代表特斯拉則高居榜首，估值超過8860億美元，豐田汽車緊隨其后。

保時捷只出售其優先股的25％，相當于整個公司12．5％的股份。投資者包括卡塔爾投資局、挪威銀行投資管理公司、普信集團和阿布扎比政府投資機構ADQ。其中，卡塔爾投資局也是大眾汽車集團的核心股東。

大眾汽車集團預計將在2022年12月召開特別股東大會。它同時向股東建議，配售優先股和出售普通股所得總收益的49％，將于2023年初支付給股東。

▍能否超越法拉利？

保時捷是歐洲有紀錄以來最大上市公司之一。

盛寶銀行股票策略主管彼得·嘉雷利（Peter Garnry）在一份報告中寫道，保時捷息稅折舊及攤銷前利潤為24．5％，這在業內非常高，但仍落后于意大利競爭對手法拉利。硬幣的另一面，這也是保時捷股東的潛力——縮小與法拉利的估值和運營差距。

保時捷是一家實力雄厚的汽車公司，2022年上半年收入增長8％。問題是，它能否超越法拉利？

要真正回答這個問題，最好先了解保時捷的所有權結構，以及法拉利和保時捷的基本面與風險。并非所有豪華汽車制造商都在股市上表現良好，比如阿斯頓·馬丁正面臨破產，但法拉利卻取得巨大成功。

嘉雷利認為，保時捷IPO的有趣之處在于，其迷宮般的股權結構——大眾汽車集團擁有保時捷品牌和汽車制造業務，但大眾汽車集團的所有者卻是奧地利保時捷－皮耶希家族。

之所以陷入這種奇怪的股權結構，源頭還得追溯到1960年大眾汽車集團私有化開端。彼時法律規定，任何持股比例超過20％的股東都有否決權，而當時德國政府則以20．1％股份控制了大眾汽車集團。

時序來到2005年，保時捷SE（保時捷家族的控股公司）開始增持大眾汽車集團股份，至2006年，已經控制了25．1％的股份。2008年10月，保時捷SE收購大眾汽車集團42．6％的股權，再加上31．5％的期權。

為鞏固大眾汽車集團資產負債表上的現金狀況，保時捷希望達到75％。

嘉雷利分析道，德國政府仍持有20．1％的股份，賣空者爭相回補空頭。大眾汽車集團股價一度超過1000歐元，成為世界上市值最高的公司。

根據最新股東數據，保時捷SE最終控制了53．3％的股份。2011年，保時捷和大眾汽車集團合并，保時捷被指定為大眾汽車集團的子公司。

嘉雷利強調道，保時捷是一家運營良好的公司，2021年營收超過331億歐元，營業利潤53億歐元，息稅前利潤74億歐元。

“業績不錯，但比不上法拉利2021年35．7％的息稅折舊及攤銷前利潤。應該說，法拉利是一家每生產一輛車，就能獲得更多利潤的公司，因為它的品牌地位更高。”嘉雷利補充道。

保時捷市值約750億歐元，2021年息稅折舊攤銷前利潤為74億歐元，換算成市盈率為10．1倍，明顯低于法拉利市值與22．2的市盈率。

2022年上半年，保時捷收入增長8％，產生39億歐元現金流。考慮到汽車行業普遍疲軟，這是一個強勁的業績。但這個業績仍低于法拉利，后者收入在第一季度和第二季度分別同比增長17．3％和24．9％。

分析人士認為，保時捷股東的主要關注點，將集中在該公司能否輕松轉型為一家純電動汽車公司。

“當你將保時捷和法拉利進行比較時，很明顯，如果保時捷能改善運營并擴大品牌，就有改進和潛在的上升空間。”嘉雷利說，大眾汽車集團已經承諾，將與保時捷繼續保持協同效應，但保時捷成功的關鍵在于更多自主權。

▍或尋求蘭博基尼和布加迪上市

大眾汽車集團估計，保時捷IPO可能獲得94億歐元收益，可用于向軟件、服務、電動汽車和自動駕駛汽車領域推進，以適應全球汽車行業重心轉移。大眾汽車集團持有保時捷75％的股份。

其中，近一半收益將以特別股息形式分配給大眾汽車集團股東。剩余資金將用于這家汽車制造商大舉進軍電動汽車，開發自動駕駛汽車等新技術，以及創建一個為電動汽車制造電池的新業務。

這筆交易體現了投資者對保時捷的興趣。保時捷在911跑車和卡宴SUV等車型上的利潤率高達15％～20％，遠高于大眾汽車市場常見的個位數利潤率。

華威商學院（Warwick Business School）戰略管理學教授克里斯蒂安·施塔德勒（Christian Stadler）表示，出售所得將有助于支付大眾汽車集團用于工廠改造和研發方面的大規模投入。

“他們需要資金，因為電氣化超級昂貴。展望未來，隨著利率上升，單純借錢成本會越來越高。”施塔德勒說，大眾汽車集團可能還記得，2015年豪華汽車制造商法拉利少數股權的成功上市。

此次IPO，保時捷整體估值約為750億歐元。而在交易之前，包括保時捷和其他9個汽車品牌在內的大眾汽車集團的整體估值為860億歐元。

這種過高估值，在一定程度上證明了人們的預期——因擁有富有客戶群，奢侈品企業在經濟衰退期間表現通常更好。保時捷911跑車在美國的起價約為10．6萬美元，它在此基礎上繼續漲價。

在法蘭克福金融與管理學院企業金融學教授邁克爾·格羅特（Michael Grote）看來，擁有不同業務的公司——大眾汽車集團擁有豪華汽車和大眾市場汽車，其估值通常低于各自子品牌。

大眾汽車集團想擺脫所謂的集團折價。“這些大公司太多價值被埋沒掉，一旦有消息說，他們要分拆這些公司，股價就會上漲。”格羅特說。

競爭對手戴姆勒集團也做過類似事情，將其卡車業務從梅賽德斯－奔馳中剝離出來。此外，制藥和化工公司拜耳也對其聚氨酯和聚碳酸酯材料部門（現為Covestro）采取了同樣做法。

由于通貨膨脹和高利率導致歐洲和美國等主要經濟體對經濟衰退的擔憂，給汽車行業發展前景蒙上一層陰影。

雖然總部位于沃爾夫斯堡的大眾汽車集團仍將是保時捷的大股東，兩家公司的產業合作也將繼續，但此次出售旨在給予保時捷更多自主權。奧博穆繼續擔任保時捷掌門人。

這次發行，保時捷12．5％股份將以無表決權股份形式出售給投資者。作為交易的一部分，代表保時捷－皮耶希家族的保時捷SE，將以7．5％的溢價收購另外12．5％和1股有表決權的股份。保時捷SE也是大眾汽車集團的控股股東，擁有53％的投票權。

眼下，全球汽車行業正轉向電動汽車，而軟件開發在這一轉變中扮演著越來越重要的角色。大眾汽車集團可以用這筆錢投資新工廠、新技術和新業務線。

今年上半年，大眾汽車集團銷售了21．7萬輛純電池汽車，較去年同期增長27％。其目標是，到2030年，在歐洲開設6家電池工廠。

今年被解職的大眾汽車集團前首席執行官赫伯特·迪斯（Herbert Diess）設定的目標是，到2025年，其電動汽車銷量超過特斯拉。

上周，大眾汽車集團勞資委員會主席丹妮拉·卡瓦洛（Daniela Cavallo）告訴英國《金融時報》，未來可能出售更多股票，以便必要時籌集更多資金。 大眾汽車集團顧問也表示，未來可能還會尋求讓其他部分上市，包括電池業務、杜卡迪自行車品牌，長期看還可能包括蘭博基尼或布加迪。

▍歐元是否強勢反彈成潛在風險

保時捷IPO在歐洲和美國萎靡不振的IPO市場上顯得格外突出。

現階段，股市波動加大對公司估值的難度，加上近期上市公司表現不佳，導致大多數IPO投資者離場觀望。

銀行家和投資者認為，由于保時捷盈利紀錄強勁，這次交易將不顧這些市場障礙。保時捷去年收入331億歐元，銷售回報率達到16％。這一比例高于2009年金融危機期間的9．7％。

招股書顯示，此期間，保時捷年交付量大約增加兩倍，達到30多萬輛。

保時捷業務相對不會受全球經濟衰退的影響，因為買家足夠富有，可以在不削減支出的情況下，消化不斷上升的通脹和利率。例如，保時捷網站顯示，Carrera起價超過10萬美元。

在2019疫情及從今年開始的俄烏戰爭造成的經濟混亂中，豪華汽車制造商總體表現良好。這在一定程度上反映了，富人在超寬松貨幣政策時代積累的巨額儲蓄。

由于許多汽車制造商目前都在為高成本掙扎，歐洲表現更甚。因此，保時捷IPO并不代表新股發行市場全面重新開放。在銀行家和投資者看來，這更大程度上取決于股市恢復的整體穩定性。

但保時捷IPO面臨的風險仍然非常真實，它在趕超法拉利的競賽中不會沒有顛簸。

生活成本危機沖擊了數百萬人的口袋，人們——甚至是更富裕的人——不得不勒緊褲腰帶，汽車行業正面臨需求下降的風險。

嘉雷利認為，有理由推測股市和債券市場的下跌，會嚴重影響全球1％最富有人群的信心。“保時捷面臨的另一個風險是，歐元是否會強勢反彈，因為這將影響其國際銷售價格，降低海外競爭力。”

保時捷上市，大眾汽車集團希望，該品牌能實現高于多數汽車品牌的財務估值，使其擁有法拉利所享有的豪華地位。因此，這家企業將保時捷定位為與法拉利同檔次運營，同時提供支持使其獲得規模效益。

但也有投資者對保時捷與大眾汽車集團的關系表示擔憂——包括大眾汽車集團對保時捷的控制權，以及保時捷在軟件和其他技術上可能依賴于母公司。

（本文部分內容綜合Automotive News、Financial Express、Wall Street Jornal、Capital、Review Times、Financial Times報道，部分圖片來自網絡）

       原文標題 : 保時捷IPO鐘聲為誰敲響