出品｜公司研究室

文｜王哲平

在網約車這門生意里，享道出行的處境有點尷尬。

招股書顯示，2025年滴滴一家獨占72.1%的市場份額，第二名只有6.9%，第三名5.6%，而享道出行的全國市占只有1.8%。國內網約車是典型的“一超多弱”市場。

享道出行想要在巨頭陰影下撐起估值，它必須把故事講到網約車之外。在遞交港交所的招股書里，享道出行把自己定位為“多場景智慧出行綜合體”，背后站著上汽、Momenta、高德、寧德時代。當前主業仍為網約車，未來的想象空間在Robotaxi。

但翻開數據，網約車貢獻近八成收入且占比仍在抬升，且98.5%的GTV來自聚合平臺，享道越來越像聚合生態里的運力供應商；Robotaxi雖已拿到示范運營牌照、簽下旅游專線，但截至最后實際可行日期未產生任何收入。

敘事在向上，生意還在向下——這正是享道出行IPO最難回答的問題。

想做智慧出行平臺

收入卻越來越靠網約車

中國網約車市場看似玩家眾多，本質上卻是一個由超級平臺統治、二線平臺夾縫求生的高度集中市場。

根據享道出行招股書引用的數據，按2025年GTV計算，第一大平臺滴滴的市場份額高達72.1%，遠超第二名的6.9%和第三名的5.6%。

這意味著，國內網約車行業是典型的“一超多弱”格局——頭部平臺占據絕對流量、供給與用戶心智優勢，其余玩家更多只能在區域市場、企業出行、聚合渠道或特定場景中尋找生存空間。

享道出行的區域優勢主要集中在上海。2025年，按GTV計，公司在上海排名第三，市占11.0%，運營5300余輛合規網約車。但放到全國看，享道出行的網約車服務雖已覆蓋100個城市、日均訂單超65萬單，按GTV計也只能排到第六，市場份額僅1.8%。

在資源端，享道出行手握不少籌碼：上汽提供車輛與產業背書，Momenta輸出自動駕駛算法，高德帶來流量與地圖能力，寧德時代代表動力電池生態。但在“一超多弱”的格局下，享道出行這樣的第二梯隊平臺更多是在巨頭陰影下做差異化生意，而非真正挑戰行業主導權。在資本市場眼中，單純的網約車故事并不性感。

也正因如此，享道出行在招股書中反復強調自己是一個“多場景智慧出行綜合體”，對外拋出了一個“智慧出行+Robotaxi+產業生態”的故事——把估值的想象空間放在未來自動駕駛運營市場，而不是當下網約車市場。

但問題在于，從收入結構看，這個想象空間還沒有真正轉化為業績。

2023年至2025年，享道出行收入分別為57.18億元、63.95億元和67.74億元，三年復合增速8.8%。其中，網約車服務收入從42.09億元增至53.45億元，占比從73.6%一路升至78.9%。享道出行走向IPO的同時，網約車占比反而越來越高。

車輛租賃本可作為第二曲線，規模卻相對穩定，三年分別為11.30億元、10.84億元和11.56億元，占比維持在17%—20%；二手車銷售占比從4.7%降至3.6%；其他業務2025年僅2856.3萬元。

從收入結構來看，享道出行還不是一家完成多元化變現的智慧出行公司，而是一家以網約車為絕對收入主體、車輛租賃為輔助、Robotaxi作為未來故事的出行平臺。

98.5%的GTV來自聚合平臺

增長越來越像“賣運力”

享道出行的另一個關鍵問題，是對聚合平臺的依賴。

享道出行有自己的APP，也在微信、支付寶上提供小程序服務。但近年來，隨著訂單增長，公司越來越依賴外部流量入口。

2023年至2025年，公司通過聚合平臺完成的訂單分別為1.594億單、2.169億單和2.378億單；聚合平臺貢獻的GTV占比分別約為91.8%、96.1%和98.5%。 

對一個二線網約車平臺而言，接入聚合平臺可以降低獲客成本、提高車輛利用率，

也可以幫助公司在不同城市維持訂單密度。

但當GTV的98.5%都來自聚合平臺，享道出行的商業角色就變得微妙：它究竟是掌握用戶入口的平臺，還是聚合生態里的運力供應商？

2023年至2025年，聚合平臺收取的傭金總額分別為3.29億元、4.421億元和5.56億元；同期，聚合平臺收取的平均傭金費率介于9.0%至12.0%。 

2025年公司支付給聚合平臺的傭金已超過5.5億元，而當年凈虧損為2.46億元。兩者雖不能直接畫等號，但對一家仍在虧損的公司，外部流量成本顯然是盈利模型中的重要變量。

更值得警惕的是，聚合平臺不只是流量來源，還會改變行業的價值分配。用戶往往并不在意是哪家平臺提供服務，而是在高德、支付寶、微信等入口完成下單——價格、響應、距離和評價遠比品牌更重要。

招股書也坦承，公司2025年網約車收入增長主要來自完單量增加，而這又與“加強與聚合平臺的合作并獲得更大用戶流量”直接相關。

這句話基本揭示了享道出行增長的底層邏輯：至少在當前階段，公司增長更多來自聚合平臺的流量分發，而不是自有平臺用戶心智的突破。

這也直接影響估值錨——若只是運力供應商，核心價值在于效率與成本控制；要撐起更高估值，必須證明自己掌握用戶入口和調度體系，后者仍待證明。

Robotaxi是戰略支點

但還不是收入支點

在享道出行的IPO故事里，Robotaxi無疑是最性感的部分。

對于Robotaxi業務，享道出行稱自己說“產品定義、運營安全與生態聚合”的角色，上汽提供車輛，Momenta負責L4級算法，享道則聚焦Robotaxi調度系統與安全監控系統研發。

在進展方面，2021年起享道在上海、蘇州啟動Robotaxi試運行；2024年6月進入L3/L4級準入試點名單；2025年4月與Momenta將上海浦東新區確定為首個無人試點區域；2025年7月在上海取得智能網聯汽車示范運營牌照；2025年8月與上汽合作的“上海國際旅游度假區—浦東國際機場”L4級旅游專線啟動試運行。

然而，Robotaxi這項可以拔高估值的業務，目前還沒有貢獻任何收入。招股書明確披露，截至最后實際可行日期，公司Robotaxi服務在上海浦東新區試運營，未產生任何Robotaxi運營收入。

這意味著，目前Robotaxi更多是戰略期權，而非業績支柱。

近期，享道出行CEO倪立誠在對話中表示，Robotaxi從幾年前就已開始有落地場景呈現，但真正進入規模化上量階段尚未到來，不過這一天很快就會到來。倪立誠透露，他與業界進行過大量交流，相信行業內的判斷較為一致：未來一到兩年，將會是Robotaxi規模化發展的一個起點。

享道出行計劃2027年前在中國多個城市實現Robotaxi規模化商業運營。但從試運營到規模化，中間還有監管節奏、車輛成本、單車效率、安全責任、商業收費模式等多重不確定性。

從目前數據看，Robotaxi仍是招股書里的未來時，而不是利潤表里的現在時。

此外，過去三年，享道出行分別虧損6.0億、4.1億、2.5億，虧損雖持續收窄，但未來隨著Robotaxi業務的擴張，或將增加財務方面的壓力，利潤能否持續改善是個疑問。

招股書中，享道出行最想讓市場看到的，是一個背靠上汽、連接Robotaxi、企業出行、車輛資源和自動駕駛生態的智慧出行平臺。

但招股書呈現的享道出行，更像一個處在轉型敘事中的傳統網約車運營商：一只腳踩在低毛利、強競爭、依賴外部流量的現實里，另一只腳試圖邁向自動駕駛和智慧出行的未來。

享道出行估值能否打開空間，取決于它能否從聚合平臺背后的運力供給方，轉身成為Robotaxi時代真正掌握運營價值的核心平臺。

       原文標題 : 享道出行IPO：Robotaxi故事很性感，網約車生意很現實