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快手體內可能藏著一個和母體差不多大的東西。

新眸原創·作者 | 李小東

這次我們聊一個并不新穎的話題——可靈到底能不能撐起快手的第二增長曲線。

類似的問題，去年快手圍繞電商問過一輪，相比五年前電商GMV正以超過70%的同比增速上漲，到2025年，電商增速回落至15%，市場開始尋找下一個能拉得住快手估值的變量。

順著這個邏輯，可靈被推到了聚光燈下。2024年6月上線，19個月累計迭代超30次，全球用戶突破6000萬，生成視頻逾6億支，ARR做到5億美元——這套敘事放在國內任何一個AI視頻項目上都少見。

前兩天，快手放出了一個更刺激的信號：可靈可能要分拆獨立，以200億美元估值啟動Pre-IPO融資。這個數字什么概念？按快手當天收盤市值算，可靈獨立后的估值相當于母公司整體市值的近七成。換句話說，快手體內可能藏著一個和母體差不多大的東西。

但敘事歸敘事，回答那個老問題需要的還是真金白銀。能撐起來，指的是它必須拆出一張獨立的、可量化的增量營收，還得在一個快手很難占絕對主動權的賽道里，撐住一個起碼不輸給字節和阿里的身位。光有一堆技術發布會和排名是不夠的。

就著這些標準，我們先從可靈最近的動作說起。

01形勢變得很快

先講個故事。

2024年初，可靈立項的時候，Sora剛發完demo，整個行業都在一種奇妙的焦灼里。那時候AI視頻是個聽起來很性感、做起來很要命的東西，畫面不穩定、角色前后不一致、動作銜接生硬，商業化的路徑更是模模糊糊。

可靈的團隊做了一件當時看起來挺笨的事：死磕角色和場景的一致性。這個技術點乍一聽不如“生成4K視頻”那么唬人，但對真正拿AI視頻干活的人來說，這是剛需。拍短劇的、做廣告的、剪影視內容的，最怕的不是畫質不夠清晰，而是同一個角色在上一個鏡頭和下一個鏡頭里長成兩個不同的人。

后來的技術路線圖印證了這一點。2025年底，可靈密集發布了O1統一多模態模型、圖O1模型和2.6版本，核心突破就是把音畫同步和多模態融合做到了一次生成里。接著是2026年的3.0系列，基于All-in-One理念升級，4月又補上了原生4K直出功能，國產AI視頻模型里第一個做到這個的。

節奏很密，迭代也很快。但坦白說，產品迭代速度在今天這個賽道里，已經不是最稀缺的東西了。

2025年上半年，可靈一度是國產視頻模型里唯一能跟Sora掰手腕的產品。這句話放到當時不算夸張。但2026年開年，形勢變得很快。

2月，字節跳動的Seedance 2.0上線即夢和豆包，被業內叫“導演級AI”。中銀證券算過一筆賬：它的純視頻生成成本壓到了1元/秒，內容可用率從20%躍升到90%以上，一部90分鐘漫劇的制作成本從1萬多元壓縮到了2000元上下。即夢AI一季度月活沖到1352萬，春節期間Seedance 2.0月活一度突破4500萬。

然后阿里也下場了。HappyHorse-1.0以匿名身份登頂Artificial Analysis盲測平臺，生成成本低至0.44元/秒，畫面質感直追頭部。

前后不到三個月，AI視頻賽道的牌桌就被重新擺了一遍。Artificial Analysis文生視頻榜單前三被國產模型包攬：阿里HappyHorse-1.0、字節Seedance 2.0、快手可靈3.0。

表面上看，可靈還在前三。但你把這三家的牌攤開來看，會發現一件微妙的事：三家拉不開明顯的技術代差。

產品趨近的時候，競爭很快演化到了更現實的維度：生態、成本、運營深度和用戶盤子。字節背后有抖音和剪映的生態，用戶基數天然大一個量級。阿里HappyHorse一上來就把成本干到了地板價。

可靈的位置就變得有點微妙：它是最早出發的那個，但現在前后都有人在追，而且追得很快。

02去和留

不過如果只看收入曲線，可靈確實跑出了一張挺唬人的報表。

2025年全年，可靈營收約10.4億元人民幣（約1.5億美元），四季度單季3.4億。12月單月收入突破2000萬美元，對應ARR 2.4億美元。到2026年1月，ARR跳到超過3億美元；到4月底，ARR再翻到5億美元。

半年之內從2.4億干到5億，曲線斜率很陡。

用戶結構也在優化。截至2025年底，可靈服務超過3萬家企業客戶，覆蓋營銷、電商、影視、短劇、動漫、游戲。專業消費者與商業用戶的比例抬升，B端權重在穩步提升。P端付費訂閱貢獻了可靈近70%的營收。

但賬的另一面就不那么好看了。

可靈是個算力吞金獸。快手2025年研發開支從122億漲到145億，增幅18.8%，AI是主因。CFO金秉在業績會上說，2026年快手資本支出預計260億元，比2025年猛增110億元，主要就砸在可靈及其他大模型的訓練和推理算力上。快手2025年經調整凈利潤約206億元，單看這組數據，幾乎等于把全年利潤全押進了AI賽道。

更麻煩的是定價端，技術一直在迭代，模型能力越來越強，但B端市場幾乎沒有漲價空間，甚至因為競爭加劇，實際價格在往下走。有國產視頻模型高管說過一句大實話：“終端售價沒有改變，技術一直在迭代，客觀事實就是隨著競爭逐漸激烈，越來越沒有溢價空間了。”

這從可靈的定價變化也能看出來：2.6版本較早期版本生圖收費有所提升，5秒視頻從1.6模型標準模式20個靈感值漲至50個靈感值，但放在行業大背景下，這種漲幅更多地體現為品質溢價，而非整體市場價格的抬升。

算力成本飛漲，終端價格承壓。這個夾縫里做生意，有點像在兩道墻之間跑步，越跑越快，但空間越來越窄。

如果故事只講到這里，那不過是又一個“產品不錯但商業難做”的AI敘事。但可靈真正有意思的地方，在資本市場。

前段時間市場傳出消息，快手計劃分拆可靈AI，以200億美元估值啟動Pre-IPO融資，騰訊等投資方已在接洽。快手發港交所公告證實，董事會正在評估重組可靈AI相關資產及業務的方案，“或涉及引入外部融資”，但強調方案處于初步階段。

200億美元估值這件事，是理解整個故事的關鍵。

摩根士丹利有份分析把這背后的邏輯算得很清楚：拆分前，大摩對可靈的估值僅約60億美元；拆分后按市場定價可達200億美元。同一資產、同一收入、同一個團隊，換一張報表就相差三倍多。

差在哪？差在定價框架。

快手主業的估值錨圍繞日活、廣告ARPU、電商GMV，市場用PS或EV/EBITDA定價，倍數通常在二到四倍區間。可靈是生成式AI模型，市場的比價標的是Runway、Pika這類前沿模型公司。

兩套估值邏輯綁在同一份合并報表上，市場就按更保守的那套來壓整體估值——給可靈打“母公司業務拖累”的折扣，給快手主業打“AI投入吞噬利潤”的折扣。

所以，即便可靈營收從2025年的1.5億美元向2026年的5億美元以上狂奔，快手的股價也沒給出相匹配的反饋。不是可靈不夠好，是它被裝錯了估值框架。

摩根大通的定價更激進。按可靈2027年一季度預期ARR 13億美元、40倍ARR估值倍數測算，可靈整體估值可達520億美元，快手所持可靈價值約260億美元。以SOTP法加總，快手每股目標價73港元，較當前股價存在約37%的上行空間。

分拆的邏輯因此變得簡單：不是快手不想要可靈，是資本市場只愿意給獨立運作的AI資產開高價。

03撐起來

回到文章開頭那個問題——可靈到底能不能撐起快手的第二增長曲線？

這里需要先定義什么叫“撐起來”。

如果標準是“成為快手估值的重要構成”，那分拆獨立這件事本身，就已經在完成了。市場給可靈獨立定價200億美元的意愿，說明它確實撐起了快手相當一部分的想象空間。

一家市值不到300億美元的公司，體內藏著一個市場愿意給200億美元的資產，從任何角度看，這都是一件好事。

但如果標準是“獨立拉動快手營收增長的中樞”，那離這個目標還有相當一段距離。

5億美元ARR折算下來月收入約4200萬美元（約3億元人民幣），而快手單季營收就接近400億元。可靈在快手總營收里的占比，目前仍然不到5%。即便2026年營收沖到10億美元級別，占比依舊有限。體量上，它還撐不起快手收入的半邊天。

更關鍵的變量是競爭格局。2025年可靈確實有先發優勢，但2026年字節Seedance 2.0和阿里HappyHorse已經追上來了。三家拉不開明顯代差，運營效率、客戶黏性和生態縱深就成了決勝關鍵。這場仗打到最后，拼的是誰能把生意做得更扎實、更持久。

還有成本和利潤的動態平衡。260億資本支出壓下去，利潤率能留多少還不知道。AI視頻賽道被價格戰裹挾，算力成本飛漲疊加終端售價難以抬升，注定是一個長回報周期的賽道。

寫到這兒，我想講一個技術之外的感受。

過去兩年看了太多AI公司的故事，有一個規律很清晰：這個行業里最稀缺的，不是技術突破，也不是融資能力，而是把一個產品從“驚艷”做到“可靠”的耐心。

可靈19個月迭代超過30次，這個節奏已經證明了團隊的執行力和產品sense。從早期被拿來對標Sora，到后來穩住國產第一梯隊的位置，再到今天被資本市場獨立定價，每一步都有堅實的腳印。

但“可靠”的競爭，拼的是更底層的東西：成本結構、生態密度、用戶習慣。這些東西不會在一兩個季度內見分曉，它需要更長時間的打磨和驗證。

快手選擇在這個時間點推動可靈獨立，邏輯上完全說得通。給優質資產匹配獨立的定價體系和融資通道，在當前的市場環境下是理性選擇。可靈的成長速度確實對得起這份期待。

但要說“撐起快手的第二增長曲線”，要看接下來可靈能不能在激烈競爭中持續領跑，以及市場對這種獨立定價的AI資產到底買不買賬。

路還長。一個內部項目不到兩年跑到5億美元ARR，進化速度值得尊重。體量還沒到一己之力改變牌局的程度。真正的考驗在于下一段賽道上保持節奏，讓那張分拆后的獨立報表開始轉化為估值增量。

在它還沒有完全證明自己之前，先把它拆出來，給它空間去跑。這本身就是一種戰略判斷。有時候，一家公司的遠見不在于它做了什么產品，而在于它敢不敢讓自己最好的東西去獨自面對市場的檢驗。

快手選擇讓可靈獨自面對市場。剩下的，就看可靈自己了。

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       原文標題 : 可靈能否撐起快手第二增長曲線？