真健康醫療IPO：最值錢的環節，不在機器人手里

2026-06-10 17:31

98.3%對15%的穿刺成功率，是一次精準的降維打擊。調針次數從1.42次降到0.02次，病人少受幾輪輻射，醫生少冒幾層汗。

廣東真健康醫療科技開發股份有限公司的臨床數據漂亮到幾乎不像一個商業難題。這家公司專注經皮穿刺機器人，核心產品用于肺結節活檢、腫瘤消融等場景。

可是，翻開港交所招股書，冷氣撲面而來。2023年到2025年上半年，真健康的收入分別為230.1萬元、179.1萬元、17.3萬元；同期虧損為9554.1萬元、9215.6萬元、5673.4萬元。2025年上半年，核心產品銷售收入占比為0。

針扎進去了，錢沒進去。經皮穿刺機器人把針扎得更準，但這條價值鏈的主角是機器人嗎？未必。這決定了真健康IPO的底層爭議：是一門好技術，不是一門好生意。

CT機的環形滑軌轉動，X射線穿透胸腔，病灶在屏幕上顯影。醫生盯著導航界面，手指微調進針角度，深了0.5毫米，可能刺破血管；淺了0.5毫米，取樣落空，重新再來。而病人的每一次呼吸都會讓肺結節發生數毫米的位移，醫生要在呼吸間隙完成精準打擊。針尖跳舞，容錯率以毫米計算，這就是經皮穿刺。

真健康的核心產品TH-S1要做的事，就是把“手抖的瞬間”交給機械臂。它2022年取得NMPA三類醫療器械注冊證，號稱中國首款商業化經皮穿刺手術機器人；8項三類證加4項二類證，產品線從TH-S1一路鋪到TH-SA，甚至延伸到微波消融領域，足以可見真健康的野心。

但別忘了是誰在導戲。病灶定位靠CT，路徑規劃靠CT，扎進去驗證還要靠CT，整個過程精密又復雜。機器人負責的是最后那一下的進針，是高潮動作，不是整場戲的主宰。真正的主角是CT室，它來決定這根針什么時候扎、誰來扎、扎完怎么收費。

醫院決定采購一臺機器人，算的是一整套的資源調度總賬。CT室每天排多少臺檢查，能不能拿出固定的時段做機器人穿刺？影像科、介入科、胸外科、腫瘤科之間誰來主導病例？機器人放在CT室還是手術室？收費項目能不能覆蓋設備使用？

等等問題的答案，取決于醫院的行政流程、科室之間的利益格局和醫保支付的政策邊界。機器人只是一項增量技術，它必須要嵌入一個存在已久的權力結構，議價權嚴重受到CT室和科室流程限制。

資本市場一聽“手術機器人”，很容易會聯想到達芬奇式模型。看看達芬奇的劇本：達芬奇在2024年收入83.5億美元，經常性收入占比84%，截至年底總裝機量超過10600臺。達芬奇的強勢更在于，它的器械、附件、服務和租賃收入是隨著手術量持續滾動增加的。它的耗材有使用壽命，達到壽命后需要定時更換，這就讓每一臺裝機都成為長期的現金流來源。

達芬奇是典型的“賣設備只是開場、耗材才是印鈔機”，它帶動了培訓、服務、耗材一整條生態鏈。經皮穿刺機器人處在另一種位置，它只是一個精密工具或者說一個插件。

市場規模也能看出這種位置差異。據灼識咨詢數據，中國經皮穿刺手術機器人市場2023年約1020萬元，2024年約4030萬元，預計2032年約23.3億元。增速看起來兇猛，基數卻少得可憐。

行業研究數據顯示，2022年中國CT設備保有量約4.48萬臺，2025年前后預計進入5萬至6萬臺區間。CT已經是醫院里的基礎影像設備，穿刺活檢只是其中一條支流。

機器人想要擠進去，必須先回答一個問題：它替代了什么？是替代醫生的手，還是替代一套舊有流程？答案是后者。市場仍在培育期，沒有像大型平臺設備那樣形成強采購慣性。真健康站在穿刺的關鍵C位，卻站在采購清單的邊緣。機器人演得再好也只是配角——配角演得再出彩，也輪不到它定場次、分票錢。

技術再好，財務辦公室的計算器撒不了謊。

第一個難題就是收費編碼。在今年1月之前，手術機器人輔助操作缺少清晰、統一的醫療服務價格項目。即便用了機器人，也難把“機器人輔助”穩定寫成一筆單獨的、可預期的收費。

傳統CT引導下的穿刺按既有醫療服務價格項目收費，醫保能按政策執行大半。機器人輔助卻沒有獨立編碼，只能依附于主手術收費，醫院多花幾百萬買設備，卻沒有合法加價的窗口。患者賬單上看不到“機器人輔助”五個字，醫院口袋里流不進對應的回血。

今年1月，國家醫保局出臺《手術和治療輔助操作類醫療服務價格項目立項指南（試行）》，37項價格項目中，把機器人相關服務拆分成不同的參與程度，采用與主手術掛鉤的系數化收費模式。

4月，湖南率先對接落地：導航、參與執行、精準執行、遠程手術分別按50%、150%、300%、500%加收，并設置托底價和封頂價。這給行業提供了價格參照，但從信號發出到醫院采購，還要至少3個月到半年。

真健康2025年上半年收入17.3萬元、核心產品收入為零，暴露了一個慘狀：一臺精密的手術機器人，被卡在了醫院Excel表格的灰色單元格里。

收費檔位本身就是一道價值判斷，達芬奇可以切器官、縫組織，做精準執行，收費系數高理所應當。可經皮穿刺機器人目前更多被認定為導航定位工具，價值在“導”，不在“切”。這中間，差的是商業模式的厚度。

另一方面，DRG/DIP也會壓低醫院的采購沖動。這是中國醫保對醫院付費的兩種核心模式，換句話說，在打包付費下，醫院更在意單例總成本。設備折舊、專用耗材、年度維護費如果不能通過明確加收來提升，就會明顯增加成本壓力。

再來算一筆經濟賬。經皮穿刺機器人的身價在300到800萬元，加上每年幾十萬的維護費，單一科室每年至少要做200到400臺手術才能盈虧平衡。但現實里，穿刺分散在介入科、腫瘤科、呼吸科、影像科，像一桌誰都不想買單的飯局。

技術能把針扎的更準，但科室協調更碎、回本周期更長。所以，諷刺的一幕出現了：手術室里，機器人把穿刺成功率提升到98.3%，并發癥從13.33%壓縮到6.78%；院長室里，這臺機器卻連招標流程都走不完。不是技術輸給了手藝，而是一套便宜的舊流程，在財務上把更準的針按在了倉庫里。

手術機器人最理想的商業模型是把機器變成醫院里的入口，把主機裝進去，醫生開始常規使用，耗材消耗后維護服務持續收費。達芬奇機器人的銷售模式就是這樣，設備銷售只是開始，器械和服務才是長期現金流。

經皮穿刺機器人現在還復制不了這套模型。一臺手術賬單，不會只寫給機器人。機器人把針精準送到病灶門口，但活檢針、消融針、消融系統和影像設備由不同供應商占據；CT的掃描費歸影像科，病理分析歸病理科，機器人站在舞臺中央，聚光燈照著它，票房收入卻流向了別人的賬戶。它做了最關鍵的一步，賬單上的主角席位卻不是它。

真健康目前還沒有跑出“主機裝機帶動耗材復購”的厚模型。這和腔鏡機器人差別很大，腔鏡機器人每做一臺手術都可能綁定一套專用器械和耗材，醫生的使用習慣形成后，復購就會跟隨術式量走。而經皮穿刺機器人的耗材綁定力就弱得多。

真健康的估值曲線像一輪被掄上天空的轉盤。2021年1月，A輪投后估值約0.13億元；四年后，B+輪估值上升至22.3億元。這其中170倍的膨脹靠的是國產首證、臨床數據和手術機器人的賽道想象力。

財務表卻不盡人意。商業化以來，公司僅售出2臺設備，26臺試用裝機，說明醫院愿意嘗鮮，可試用和購買之間還隔著預算、招標、收費、科室協調和病例量等等難題。前五大客戶貢獻100%收入，也意味著客戶基礎尚未打開。2024年銷售費用約4009萬元，換來收入179萬元，投入產出比約22.4：1。每1元收入的背后，是20多元銷售成本。