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不求快，但求穩。

新眸原創·作者 | 李小東

馬化騰在今年的股東大會上，對騰訊AI說了句不太體面的話。

“一年前我們以為上了船，后來發現那個船漏水了；現在感覺站上去了，還坐不下去。”

這話放在整個互聯網高管發言的歷史序列里，都算坦誠到罕見。一家市值四萬多億港元的公司，一把手對著股東承認自己之前看走了眼——要么是底氣太足，要么是真急了。

大概率兩者都有。

01

利潤表中的“剪刀差”

騰訊發了2026年Q1財報，收入同比增長9%，Non-IFRS經營利潤同比增長9%。對于中國最大市值的互聯網公司來說，這個增速稱得上中規中矩，甚至可以說略顯疲態。

但如果你把AI新業務的投入刨掉，這家公司的Non-IFRS經營利潤增速會從9%直接跳到17%。換句話說，騰訊的利潤增速幾乎被AI吃掉了一半。

把9%變成17%的代價是多少？Q1研發投入225.4億元，同比漲了19%。資本開支319.4億元，同比漲16%，幾乎占到2025年全年資本開支的四成。銷售費用從過去每個季度75億的水平，一把拉到了113億元。

這些多出來的錢，大部分燒在了混元大模型的訓練和推理、元寶的市場推廣，以及CodeBuddy、WorkBuddy這些Agent產品的研發上。

不用算細賬，一個季度的AI投入體量，大致相當于當季凈利潤的六成。

這在當下的中國互聯網語境里，其實是一件有點反常識的事。我們都習慣了“降本增效”、“利潤為王”的大廠敘事，畢竟字節同期財報里廣告收入增速已經放緩，阿里Q4電商收入甚至出現了同比下降，騰訊卻反手砸了一個季度的巨額開支。

說是豪賭，不算夸張。但翻完這份財報和電話會紀要，我的感覺是：騰訊在AI上的動作，更像是一場精心計算過的押注，而不是心血來潮的沖鋒。

02

一些代價

馬化騰在股東大會上特別強調了一句話：“不能看著別人在那邊做就隨便跨過去，搶別人的地盤，過去我們也搶過但后來基本失敗了。”

這句話翻譯過來就是：我們是有前科的。

PC互聯網時代追過搜索，移動互聯網時代打過短視頻，騰訊確實有過不少“追風口”的慘痛記憶。所以這一次，他們在AI上的態度異常明確：不追風口，走自己的節奏。

節奏感體現在三個層面。

一是人才策略的“換血”。過去騰訊AI板塊的核心人才，大多數是45歲以上的海歸學術派，背景耀眼但落地乏力。2024年的一場人事地震，幾乎把第一代AI班底全部洗牌。

2025年底，95后姚順雨成為騰訊AI最年輕的一把手，隨之而來的是團隊的全面年輕化和組織重構，混元團隊拆分為大語言模型部和多模態模型部，成立AI Infra部、AI Data部等核心基礎設施部門。

二是基礎設施的“推倒重建”。2025年4月，騰訊對混元研發體系進行了全面重構，用馬化騰自己的話說，過去的問題在于基礎設施不足、模型迭代頻率不夠。

重建之后的第一個成果，Hy3 preview模型在今年4月發布并開源，總參數量2950億，激活參數210億。自4月28日起，這個模型在OpenRouter上連續三周登頂Token消耗量周榜，調用量達到上一代混元2的10倍以上。

三是商業化的審慎克制。在電話會上，騰訊管理層明確表示，AI時代不能盲目追求DAU增長。與互聯網模式不同，AI服務的算力和推理成本很高，“單純追求DAU與用戶時長不具備經濟性”，更重要的是找到用戶愿意付費的高價值使用場景。

這個判斷和行業里的主流做法不太一樣。

阿里的吳泳銘前兩天在電話會上說，“幾乎沒有一張卡是空的”，未來五年云和AI商業化年收入目標定在1000億美元，資本開支承諾遠不止之前宣布的3800億元。字節跳動的AI資本開支計劃更是從1600億元上調到了2000億元。

相比之下，騰訊的“慢”多少顯得有些格格不入。

但慢有慢的理由。在這個幾乎所有人都在討論“千卡集群”、“萬卡集群”的時刻，騰訊的冷靜實際上指向一個更根本的問題：當所有大模型廠商都在燒錢買卡的時候，到底誰能先讓用戶掏出錢包？

03

等待微信AI的化學反應

目前來看，廣告可能是離錢最近的場景。Q1騰訊營銷服務收入同比增長20%，財報明確歸因于AI驅動的廣告推薦模型升級。但這只是存量業務的提效，不是新產品的創收。

WorkBuddy的DAU在國內效率AI智能體中排名第一，CodeBuddy在代碼生成場景的留存率也不低。但這些產品目前仍處于用戶積累階段，大規模商業化還需要時間。

騰訊在電話會上的判斷是：C端AI訂閱在中國市場的天花板有限，B端的API調用和算力租賃才是更清晰的變現路徑。

這和湯道生此前的判斷一脈相承。騰訊CSIG掌舵人曾明確表示，隨著行業的發展，主流大模型的能力差距正在逐步縮小，企業的核心需求已不再是單純擁有最好的模型，而是如何把模型能力最大程度發揮出來。

換句話說，騰訊不是在賭自己一定能做出“最強模型”，而是在賭自己的生態能將模型的價值最大化。微信13億月活、數百萬個小程序，才是騰訊AI真正差異化的落點。今年年中開始灰度測試的微信AI智能體，將是檢驗這個邏輯的第一塊試金石。

歷史上，微信從2011年上線到真正商業化爆發，花了至少四五年。游戲從代理到自研的轉型，同樣經歷了漫長陣痛。騰訊對自己的AI押注，顯然也預留了足夠的時間窗口。

騰訊管理層在業績會上表示，不按單個季度、單個產品來衡量投資回報，而是從“資產組合”和“全生命周期”的角度來管理。

這種表述的背后，是一種不容商量的戰略定力，也是一種底氣的展露，Q1騰訊經營性現金流凈額1014億元，創歷史同期新高。換句話說，騰訊是真的“燒得起”。

問題是：方向對了，速度夠不夠？

馬化騰那句“還坐不下去，還是希望船速能快一點”，暴露了騰訊內部的真實心態。承認落后并不可怕，承認焦慮也不是什么見不得人的事。值得警惕的是在“慢戰略”的名義下，把保守當成了深思熟慮，把落后包裝成了謀定后動。

對騰訊來說，這一輪AI軍備競賽的吊詭之處在于，技術需要時間沉淀，但市場不會等你沉淀完再出發。阿里、字節跳動、百度之后，騰訊的“不求快但求穩”究竟是睿智的克制，還是另一種形式的遲疑，需要時間來給出答案。

至少在當前，騰訊把賭注下在更長遠的生態整合和場景滲透上。這個選擇的代價，在利潤表中已經清晰可見；但這個選擇的回報，在損益表上還完全沒有體現。最后的結局，得看混元和微信這兩張牌能不能打出化學反應了。

這可能是中國互聯網大廠AI競賽中，唯一一家真正有機會實現“超級應用+自研大模型”深度耦合的公司。而這個敘事的上限，不是一份季報能衡量的。

— END —

       原文標題 : 看完騰訊新財報，我有些新想法