AMD（AMD.O）于北京時間2026年2月4日上午的美股盤后發布了2025年第四季度財報（截止2025年12月），要點如下：

1、整體業績：AMD在2025年第四季度實現營收102.7億美元，同比增長34.1%，好于上調后的市場預期（100億美元）。在近期服務器CPU回暖的帶動下，市場主流機構已經對公司的預期進行上調。本季度收入端的增長，也主要得益于數據中心CPU、客戶端業務的帶動。

公司本季度毛利率（GAAP）54.3%，同比提升3.6pct，受益于MI308庫存的釋放（約3.6億美元）。若不考慮該影響，公司實際毛利率為50.8%，同比基本持平。

2、經營費用端：公司本季度研發費用為23.3億美元，同比增長36.1%；銷售及管理費用為12億美元，同比增長51%。在營收保持較高增長的同時，公司的核心經營費用支出也在走高。本季度公司核心經營費用率達到34.4%，同比提升1.7pct。

AMD本季度實現凈利潤15億美元，主要是受到非經常性項目的影響。從經營性角度看，公司本季度核心經營利潤20.5億美元，繼續增長，核心經營利潤率為20%。

3、各業務細分：在數據中心和客戶端業務增長的帶動下，兩項收入合計占比達到七成以上。

1）客戶端業務搶份額：本季度收入增長至31億美元，同比增長34%。本季度全球PC市場出貨量同比增長11%，而公司的客戶端業務繼續大幅增長，這主要得益于AMD在PC市場份額的繼續提升；

2）數據中心等待新品拉動：本季度收入為53.8億美元，同比增長39%。數據中心業務本季度的增長，主要是受服務器CPU和MI355系列量產增加的帶動。

①服務器GPU：再次疲軟。由于本季度收入中含有3.9億美元MI308(銷往中國的收入)，該部分收入也是計入在服務器GPU之中。

由于上季度收入中不包含MI308收入，若剔除該項，預估本季度公司其余服務器GPU收入約為20億美元，環增僅為1.5億美元，這很難令人滿意。

雖然市場更關注于2026年下半年量產的MI450系列產品，這將是公司首次從“單芯片”轉向“機架級集群”交付，但當前MI355系列環增放緩還是會影響市場信心。

②服務器CPU：依然很強。服務器CPU業務本季度最主要增量，主要得益于公司在服務器CPU市場的份額提升的帶動。根據第三方數據，公司在服務器CPU市場的出貨份額已經提升至兩成以上；

4、AMD業績指引：2026年第一季度預期收入95-101億美元（上調后的市場預期97億美元左右），區間中值（98億美元）環比下滑4.5%，展望中包括大約1億美元MI308銷往中國的收入。公司預期non-GAAP毛利率55%左右（市場預期54.5%）。

海豚君整體觀點：MI355量產不達預期，指望MI450的“機架級”方案

AMD本季度財報數據還不錯，收入和毛利率都達到了市場預期，其中增長主要來自于CPU回暖的貢獻。

然而細看數據，市場關心的MI355系列的環增表現是不如意的。由于公司本季度數據中心的增量主要來自于服務器CPU回暖的帶動，海豚君預估本季度AI GPU的收入約為24億美元。

若剔除銷往中國的MI308貢獻的3.9億美元，其余部分（含MI355系列）的AI GPU收入僅有20億美元左右，環增僅有1.5億美元。由于MI355系列是從2025年下半年才開始量產，而四季度環增就出現了明顯放緩。

結合AMD下季度指引，公司預計下季度收入端將環比下滑5%左右。在考慮到客戶端與游戲業務板塊、嵌入式業務板塊出現季節性下滑的情況下，海豚君推測公司下季度AI GPU收入也下滑至22億美元左右。

若剔除MI308大約1億美元的預期收入外，其余部分的AI GPU將環增1億美元左右。

雖然公司給出了是客戶準備不足的原因，第一財季中大約有15億美元的訂單將在第二財季中實現交付，但在MI355系列開啟量產不久，環增表現卻出現了連續兩個季度，市場會給公司AI GPU的產品力打上一個問號。

在本季度財報之外，市場對AMD主要關注以下幾個方面：

a）大廠資本開支：在本輪“火熱”的AI周期中，云服務大廠一直是最主要的芯片采購方。

近期Meta和微軟率先公布了最新的財報情況，其中Meta將2026年的資本開支進一步提升到了1150-1350億美元，同比增長60%-87%，大幅好于此前的市場預期（1100億美元左右）。

對于2026年的展望，海豚君預計四大核心云廠商（Meta、谷歌、微軟和亞馬遜）的合計資本開支有望超過6000億美元，同比增速將達到50%左右。

具體的投入節奏上，2026年依然是呈現出“前低后高”的特征，主要是下半年英偉達的Rubin和AMD的MI400都將開啟量產。持續高增的資本支，是服務器及AI芯片最重要的行業面的支撐，

b）CPU競爭力提升：AMD持續在侵蝕英特爾在CPU領域的份額。

在本季度PC行業維持11%同比增長的情況下，而英特爾的客戶端業務竟出現了6.6%的下滑，AMD在本季度還實現了34%的增長。

“此消彼長”，是AMD在CPU領域競爭力不斷提升的體現。從整體CPU市場（包含PC和服務器領域的CPU）份額來看，AMD的市場份額近年來持續增加，尤其在桌面級市場中已經實現了對英特爾的反超。

c）AI GPU進展：當前AMD的出貨主力是MI355,下半年還將推出下一代MI455。

至于MI355到MI455系列的提升，主要是在算力、存儲和集群三方面。其中算力大致能實現翻倍（開始采用2nm工藝）；存級帶來了帶寬和容量的提升（從HBM3E升級至HBM4）。

相比于算力和存儲的提升，市場其實更關注于公司在機架級解決方案的突破。在當前大模型的重心從訓練轉向推理的情況下，算力的重要性在減弱。比如公司的MI355系列算力，與英偉達B200同處一個梯隊，然而AMD的市場競爭力，關鍵在于公司未能實現機架級的集群交付。

在對MI450系列的展望中，公司計劃將其深度綁定于Helios機架式平臺，從而實現從“單芯片”到“機架級集群”的交付，直接對標英偉達的Rubin架構。

Helios機架將支持最多72塊MI455X GPU，通過 “43TB/s 橫向擴展帶寬”（超以太網技術）和“全液冷設計”，實現跨GPU、跨機架的高效協同，單機架AI算力達2.9ExaFLOPS（FP4）。

對于大型云服務商而言，更需要的是大規模的“集群化”部署，而不是單單的買卡。MI450系列的“機架級集群”交付方式，也正是大型CSP們所需要的。

由于MI450系列將在下半年才迎來量產，公司在2026年的AI收入也將呈現出“前低后高”的態勢。隨著MI450的量產出貨，公司數據中心業務有望迎來加速上漲。

結合當前AMD的市值（3942億美元），大約對應2026年稅后核心利潤為38倍PE左右（假定營收同比+44%，毛利率為53.9%，稅率13%）。由于此前公司利潤變動較大，歷史PE的參考性不強。

與AI賽道的同行相比，AMD當前的PE明顯高于英偉達（23XPE）和臺積電（22XPE），這主要體現了市場對AMD在AI賽道上爭取份額并實現高增長的期待。

整體來看，AMD的短期業績主要受CPU業務和MI355出貨的影響，MI355環增不及預期將給股價帶來回調壓力；而在中長期視角看，市場更關注于公司下一代MI450系列進展，包括新增客戶、新增訂單和機架級集群的交付情況。

在大模型重心轉向推理側的情況下，算力的重要性有所削弱，CPU需求是增加的，AMD是受益于這項趨勢的。在CPU需求回暖的帶動下，AMD的業績基本盤將是穩步提升的。

AMD在算力上仍落后于英偉達，但這也不妨礙公司獲取推理領域的訂單機會。即使當前MI355不達預期的表現，但公司下半年還有MI450系列“機架級集群”解決方案，在股價回調后還是可以期待的。

以下是詳細分析

一、整體業績：MI308庫存釋放，業績繼續增長

1.1收入端

AMD在2025年第四季度實現營收102.7億美元，同比增長34%，好于上調后的市場預期（100億美元左右）。公司本季度收入端的同比增長，主要得益于數據中心CPU、客戶端業務的帶動。

雖然本季度數據中心業務環增約10億美元，但其中大約有3.9億美元中國地區MI308的銷售收入。若剔除該影響，其余AI GPU的收入環增僅有1.5億美元，主要增量來自于服務器CPU。

1.2毛利端

AMD在2025年第四季度實現毛利55.8億美元，同比增加44%。其中本季度的毛利率為54.3%，出現明顯回升。

公司此前受MI308庫存減值的影響，毛利率曾一度回落至39.8%（剔除減值影響后，約為50.2%）。而公司本季度受益于MI308庫存的釋放（約3.6億美元），若不考慮該影響，公司實際毛利率為50.8%，同比基本持平。

1.3經營費用

AMD在2025年第四季度的經營費用為35.3億美元，同比增長41%。其中研發費用和銷售及管理費用都有不同幅度的增加。

具體費用端，拆分來看：①本季度公司的研發費用為23.3億美元，同比增長36%。公司持續加大研發投入，主要投向于AI相關方向；②本季度公司的銷售及管理費用為12億美元，同比增長51%。銷售端的費用情況和營收增速相關度較高，公司也加大了員工激勵支出。

1.4利潤端

由于AMD對Xilinx的收購產生了較大的遞延費用，因此未來一段時間都將對侵蝕利潤。而對于本季度的實際經營狀況，海豚君認為“核心經營利潤”更加貼近。

核心經營利潤=毛利潤-研發費用-銷售及管理費用

在剔除收購費用等影響后，海豚君測算AMD本季度的核心經營利潤為20.5億美元，繼續回升。本季度公司受MI308庫存銷售的影響（對毛利約3.6億增厚），如剔除該影響，公司本季度核心經營利潤仍有提升，受益于服務器CPU回暖的帶動。

二、各業務細分：MI355環增放緩，MI455是主要期待

從公司的分業務情況看，數據中心和客戶端業務是公司當前的主要業務，兩者占比達到了80%以上。受益于AI GPU的出貨增加和服務器CPU需求回暖，數據中心業務的占比繼續提升。

2.1數據中心業務

AMD的數據中心業務在2025年第四季度實現收入53.8億美元，同比增長39%，達到市場上調后的預期（53億美元左右）。本季度的同比增長，主要服務器CPU出貨增長和MI308的再次銷售。

結合公司及市場預期，具體拆分來看：海豚君預期本季度AI GPU收入約為24億美元，數據中心CPU等相關收入約為29.8億美元。

由于本季度MI308再次銷售3.9億美元，推測其余AI GPU（含MI355系列）的收入約為20億美元左右，環增僅為1.5億美元，是達不到市場期待的。

具體來看：

a）數據中心CPU：依然很強。在英特爾CPU產品羸弱的情況下，而AMD憑借“CPU+GPU”的組合，公司在數據中心CPU市場的份額持續提升，已經提升至兩成以上。

雖然近期英特爾x86 CPU與英偉達建立合作，但AMD憑借MI系列的迭代升級，仍有望帶動公司數據中心CPU的出貨增長；

b）AI GPU：再次疲軟。拆分來看，公司本季度數據中心的主要增量是來自于MI308的再次銷售，而其余 AI GPU（含MI355）的環增僅有1.5億美元左右。對于2025年下半年才開始量產的MI355，只有這個環增表現，很難讓市場滿意。

結合市場及公司情況，海豚君預期公司下季度AI GPU為22億美元左右，其中包含1億美元的MI308收入，意味著MI355的季度增量可能只有1億美元左右。

結合Meta等四大云廠商上調資本開支來看，海豚君預期四家云廠商（Meta、谷歌、微軟和亞馬遜）2026年的合計資本開支將上調至6000億美元以上，同比增速將超過50%，這為2026年AI芯片市場的高增長奠定基礎。

在這么高增長的市場中，AMD能否拿下更多的訂單，關鍵在于公司的產品能力。從服務器CPU領域來看，AMD依然是強勢奪取份額的情況；而AI GPU領域，當前MI355系列的表現是“差勁”的，市場將關注度更多地轉移至下一代MI450系列之上。

在公司對MI450系列的展望中，AMD計劃將其深度綁定于Helios機架式平臺，從而實現從“單芯片”到“機架級集群”的交付，直接對標英偉達的Rubin架構，這也是符合大型CSP們的當下需求。

2.2客戶端業務

AMD的客戶端業務在2025年第四季度實現收入31億美元，同比增長34%，好于市場預期（29億美元）�？蛻舳藰I務的增長，主要得益于PC市場回暖以及對英特爾份額的侵蝕。

結合行業數據看，2025年第四季度全球PC出貨量7640萬臺，同比增長11%。與此同時，AMD的客戶端業務卻能取得34%的同比增長。相比來看，英特爾的客戶端業務同比仍下滑6.6%。

對比三者的增速表現，海豚君認為整體PC市場繼續回暖，其中AMD在PC市場中還獲得了明顯的份額提升。從桌面級市場來看，AMD的市場份額實現對英特爾的反超。

2.3其他業務

1）游戲業務：公司的游戲業務在2025年第四季度實現收入8.4億美元，同比增長49%。

具體來看，①半定制業務：同比增長但環比下滑，預計2026年因主機周期進入第7年，而微軟下一代Xbox（搭載AMD半定制SoC）預計2027年推出；②游戲GPU：Radeon RX9000系列在假期期間需求旺盛，渠道銷量增長。

2）嵌入式業務：公司的嵌入式業務在2025年第四季度實現收入9.5億美元，同比增長3%，其中多個終端市場需求的回暖提供了支撐。

<本篇完>

- END -

// 轉載開白

本文為海豚研究原創文章，如需轉載請獲得授權。

// 免責聲明及一般披露提示

本報告僅作一般綜合數據之用，旨在海豚研究及其關聯機構之用戶作一般閱覽及數據參考，並未考慮接獲本報告之任何人士之特定投資目標、投資產品偏好、風險承受能力、財務狀況及特別需求投資者若基於此報告做出投資前，必須諮詢獨立專業顧問的意見。任何因使用或參考本報告提及內容或信息做出投資決策的人士，需自行承擔風險。海豚研究毋須承擔因使用本報告所載數據而可能直接或間接引致之任何責任或損失。本報告所載信息及數據基於已公開的資料，僅作參考用途，海豚研究力求但不保證相關信息及數據的可靠性、準確性和完整性。

本報告中所提及之信息或所表達之觀點，在任何司法管轄權下的地方均不可被作為或被視作證券出售邀約或證券買賣之邀請，也不構成對有關證券或相關金融工具的建議、詢價及推薦等。本報告所載資訊、工具及資料並非用作或擬作分派予在分派、刊發、提供或使用有關資訊、工具及資料抵觸適用法例或規例之司法權區或導致海豚研究及／或其附屬公司或聯屬公司須遵守該司法權區之任何註冊或申領牌照規定的有關司法權區的公民或居民。

本報告僅反映相關創作人員個人的觀點、見解及分析方法，並不代表海豚研究及/或其關聯機構的立場。

本報告由海豚研究製作，版權僅為海豚研究所有。任何機構或個人未經海豚研究事先書面同意的情況下，均不得(i)以任何方式製作、拷貝、複製、翻版、轉發等任何形式的複印件或複製品，及/或(ii)直接或間接再次分發或轉交予其他非授權人士，海豚研究將保留一切相關權利。

       原文標題 : 又是雷聲大雨點�。�AMD何時才能硬氣？