博通AVGO：大佬vs大佬，ASIC陣營要分家了？

2026-06-04 14:01

海豚研究

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博通 (AVGO.O)北京時間2026年6月4日凌晨，美股盤后發布2026財年第二季度財報（截至2026年4月）：

1. 本次財報最大問題：最為關鍵的博通指引下季度AI業務增長至160億美元，環增52億，低于市場預期的（170億美元）。

公司管理層對本財年和下個財年的AI指引分別為560億和1000億以上，都是“平平無奇”。事實上，市場主流機構基本都將公司下財年的AI收入預期給到了1300億以上。

2.整體業績：博通 (AVGO.O)本季度實現222億美元，同比增長47.9%，符合市場預期（222億美元）。環比增長29億美元，主要來自于AI業務增長的帶動。

公司本季度毛利率69.5%，而在剔除收購攤銷和重組費用影響后，本季度實際經營面的毛利率為76.1%，環比基本持平。雖然半導體板塊毛利率偏低，但半導體內部網絡交換芯片毛利率很高、形成對沖。

3. 半導體業務：本季度實現150億美元，環比增長25億美元，其中AI業務貢獻了主要增量。具體來看：

①AI業務：108億美元，環比增長24億美元，符合市場預期（107億美元）。公司的AI收入目前來自于三大客戶（谷歌、Meta和字節），季度增長主要來源于大客戶谷歌TPU出貨增加的帶動。

Meta等大廠近期又上調了2026年資本開支展望，以及Anthropic在下半年也將開始貢獻收入，公司的AI業務增長有望繼續提速。公司預期下季度AI業務收入160億美元，環增52億美元。

②非AI業務：42億美元，同比增長6%，非AI業務的整體表現平穩。

4.基礎設施軟件：本季度實現72億美元，同比增長9%。此前的增長，主要是受VMware并購整合及收費模式調整的帶動（從永久許可證模式全面轉向于訂閱模式）。并購帶來的高增長已經結束，軟件業務未來增長將主要關注于VMware訂閱模式的內生增長。

5.經營費用端：本季度核心經營費用（研發費用+銷售及管理費用）40.5億美元，環比略有增加。在規模效應的影響下，核心經營費用率下降至18.3%左右。

在近兩年的經營費用中，公司明顯增加了股權激勵等相關支出（當前股權激勵占比將近一半）。若剔除股權激勵的影響，公司本季度的核心經營費用為22億美元，環比增加1.4億美元。

6.存貨情況：公司本季度存貨為43億美元，環比增長46%。相比于過去個位數的環增表現，本次大幅增加也不需要擔心，主要是公司對XPU等半導體需求進行提前備貨。

7.VMware整合進展：海豚君引入了債務償還指標（Total Debt/LTM Adjusted EBITDA），經測算公司該指標在本季度進一步下降至1.8。該指標已經回到了收購前的水位，收購VMware對公司債務端的影響在兩年內已經被消化。

8.博通業績指引：2026財年第三季度預期收入294億美元左右，略好于市場預期（287億美元），公司預期2026財年第三季度的調整后EBITDA利潤率為68%，符合市場預期（68%）。

海豚君整體觀點：芯片的背后，是要拆掉英偉達的“網絡高墻”

由于Anthropic博通的合作，將從采購整機柜改為芯片銷售，市場本身已經下調了Anthropic對博通AVGO的收入貢獻。

而從公司給出的指引來看，雖然AI收入仍在加速增長，但公司指引依然還是低于主流機構下調后的預期。

作為核心看點的AI收入指引，在同行馬力拉滿的情況下（英偉達最新季度環增130億，下季度指引環增80-90億），公司作為算力細分賽道上更具成長性的ASIC領域，這樣的增長顯然是不夠優秀。

a）客戶及資本開支：博通AVGO當前仍是6個定制XPU客戶（沒有新增），除了谷歌TPU、還有Meta MTIA、Anthropic、Open AI以及2個未披露客戶）。其中谷歌和Meta，是公司當前定制ASIC芯片最主要的“購買方”，是AI收入的主要來源。

新客戶中，Anthropic下半年開始貢獻新的增量。至于Anthropic與公司的合作，將從采購整機柜改為芯片銷售，這一定程度上會影響了Anthropic對博通AVGO的收入貢獻，尤其是在早期爬坡階段。其中芯片銷售大約只占到整機柜收入的20-30%，不過毛利率相對更高。

b）AI芯片進展：AI芯片領域，作為一眾云廠商自研ASIC的背后大佬，博通本來扮演的是從英偉達手中搶到算力份額的挑戰者角色。

市場對它的期待是，能夠呈現出比英偉達更高的成長性，來實現ASIC算力整體份額從目前的10%+拉升到20%以上。但這個季度的這樣的指引，是無法匹配上市場這樣的長期預期的。

當前公司出貨的XPU產品中，最核心的產品是谷歌TPU。當前TPUv7正在量產爬坡，下一代TPUv8更為期待。TPU8將分為TPU8i（推理）和TPU8t（訓練）兩款產品，都將支持FP4，并且大致追上了英偉達Blackwell系列的算力表現。

在谷歌TPU升級迭代，以及未來實現對外供貨潛在機會的情況下，博通在AI芯片的市場份額有望繼續提升。

只是現在一個潛在的擔憂是，谷歌為了進一步強化自研的比例，可能會把部分前道業務工序逐步收回，不簽進展尚不清楚，但這確實是壓在博通頭上的一把潛在擔憂。

而且，博通在隨后的電話中，也確實承認了包括谷歌在內，正在做供應商的多元化。而且一慣優秀的CEO陳福陽本次不在狀態，一開始發言稿讀成了25年二季度的內容。

c）藏在深處的“網絡護城河”：但其實博通和Marvell類似，除了ASIC之外，博通公老本行是網絡連接的，產品線比Marvell更強。

ASIC業務的背后，還有一個藏在背后的“網絡能力護城河”，其實這才是公司能在ASIC市場中“脫穎而出”的主要原因。

英偉達憑借其專有的InfiniBand技術（低延遲、無損網絡）幾乎壟斷了高端GPU集群。但隨著集群規模擴大，各大云廠商為了擺脫“單一供應商鎖定”，開始瘋狂擁抱由博通主導的UEC（超級以太網聯盟）。

博通的核心戰略，就是通過極致的芯片性能，證明開源、標準化的以太網不僅成本更低，在超大規模集群下比InfiniBand更具彈性和擴展性。

當前博通網絡業務的產品線，主要有“交換+路由+光互連”三塊，已經覆蓋了Scale-Out、Scale-up和Scale-Across三部分。

①Tomahawk 6：是博通的王牌產品。它是全球首款單芯片突破100Tbps（達到102.4 Tbps）的以太網交換機芯片，直接將前代帶寬翻倍。

超高帶寬意味著數據中心在構建幾十萬卡的集群時，網絡層級可以從三層拓撲“壓扁”到兩層。層級越少，數據轉發的“跳數”越少，整體延遲和設備故障率呈斷崖式下跌。

②Jericho 4/Jericho3-AI：通過智能的“端到端流量調度”，在標準以太網架構下實現了媲美、甚至超越InfiniBand的無損傳輸，讓幾十萬顆芯片如同在單一系統內工作。

近期Marvell股價大幅上漲，主要是市場看重其在互連方面的能力，但其實博通的“網絡能力”被藏在TPU/ASIC背后。在當前進入AI推理階段的情況下，算力重要性有所削弱，“CPU+存儲+連接”的重要性更為凸顯，市場也愿意給“連接”一定的估值溢價。

整體來看，公司給出的下季度及全年指引都“相對偏弱”，這在短期內會影響市場信心當前AI業務仍在增長提速，隨著TPU量產提升以及Anthropic等其他客戶帶來新的增量，公司在AI半導體和連接領域的成長性看點依然存在。

當市場逐步看到公司在“ASIC+連接”領域展現出更強競爭力的時候，公司的價值將獲得更明顯的提升。

以下是詳細分析

一、博通主要業務情況

博通此前的業績增長主要來自于AI業務和VMware的收購并表，因而AI業務中的定制ASIC芯片和VMware的定價調整策略，是市場的最主要關注點。具體業務來看：

1）半導體解決方案：主要受益于AI收入的增長，主要受益于谷歌、meta和字節跳動等客戶對定制ASIC的需求。而其他非AI業務基本持平。

AI業務：目前增量主要來自于谷歌TPU的出貨。公司已經擁有6大AI核心客戶（含 Google、Anthropic、Meta，OpenAI等），當前收入主要來自于谷歌、Meta，Anthropic將在下半年貢獻收入。

對于2027年的展望，六大客戶的合計算力需求達到10GW（維持），帶來超1000億美元的AI收入（維持）。其中Anthropic的算力需求超5GW，OpenAI將量產首款 XPU（算力超1.3GW）。

2）基礎設施軟件：VMware并表，軟件收入占比下降至3成左右。公司對VMware的客戶進行定價策略調整，漲價能帶動收入提升，而這一影響已經明顯弱化。

二、整體業績：AI助力，增長提速

2.1收入端

博通BROADCOM (AVGO.O)在2026財年第二季度實現營收222億美元，同比增長48%，符合市場預期（222億美元）。同比增長主要來自于AI業務增長的帶動。

環比層面，公司本季度收入環比增長29億美元，本季度AI業務環比貢獻了24億美元的增量，軟件業務環比也有增長。

2.2毛利端

博通BROADCOM (AVGO.O)在2026財年第二季度實現毛利154億美元，同比增長51%。其中博通在本季度的毛利率為69.5%，環比略有提升。

如果在剔除收購攤銷和重組費用影響后，本季度實際經營面的毛利率為76%，環比基本持平。雖然半導體板塊毛利率偏低，但半導體內部網絡交換芯片毛利率很高、形成對沖。

中長期角度看，受毛利率較低的ASIC業務占比提升的影響，整體毛利率仍有下滑的壓力。

2.3經營費用

博通BROADCOM (AVGO.O)在2026財年第二季度的經營費用為46.3億美元，環比基本持平。

在剔除股權激勵的情況下，公司本季度的核心經營費用（研發費用+銷售及管理費用）為21.8億美元，環比增加1.4億美元。雖然公司當前業績開始高增長，但公司經營費用依然保持平穩。

2.4利潤端

博通BROADCOM (AVGO.O)在2026財年第二季度實現凈利潤93億美元。

相比于凈利潤，海豚君認為核心經營利潤（=毛利潤-研發費用-銷售及管理費用）更能反應公司真實的經營情況。博通AVGO本季度實現核心經營利潤128億美元，環比增加22億美元，主要來自于AI業務增長的帶動。

2.5博通的EBITDA

由于博通擅長外延并購，公司通常把調整后EBITDA%作為公司的經營面指標之一。而海豚君測算公司2026財年第二季度的調整后EBITDA%回升至68.7%，略好于公司指引（68%）。

進一步觀察公司的償債能力，公司本季度總負債/LTM Adjusted EBITDA的比值繼續回落至1.8。在AI業績增長的帶動下，該比值已經回到了收購前的水平。公司收購VMware的影響在兩年的時間里已經被消化，后續公司可能又會開始尋找新的并購機會。

三、各業務具體情況：維持6大AI客戶，指引平平

博通BROADCOM (AVGO.O)的主要業務有半導體解決方案和基礎設施軟件兩部分。

而在兩大類業務中具體包括，1）半導體解決方案：網絡（AI業務）、無線、存儲連接、寬帶、工業及其他；2）基礎設施軟件：VMware、CA、Symantec、Brocade等。

3.1半導體解決方案

博通BROADCOM (AVGO.O)在2026財年第二季度的半導體解決方案實現營收150億美元，同比增長78%。公司半導體業務本季度的增長主要來自于AI業務的帶動，非AI業務保持平穩。

1）AI業務

當前AI業務已經成為是公司業績最重要的一項，公司本季度的AI收入108億美元，環比增長為24億美元，環增再次提速，主要受益于谷歌TPU的出貨帶動。

當前公司AI收入來自于三大客戶（谷歌、Meta和字節），在Meta等大廠上調資本開支及Anthropic將在下半年開始貢獻收入的情況下，公司預計下季度AI收入160億美元，環增52億美元，低于市場預期（170億）。

博通的ASIC業務此前已經宣布有6個客戶，分別是谷歌、Meta、Anthropic、Open AI以及其他兩個客戶。公司管理層本季度并未給出新增客戶信息，依然還是維持6個客戶的口徑。

對于2026財年的全年展望，公司預計AI業務將達到560億美元以上。至于市場更關心的2027財年的AI收入，雖然公司將Anthropic的算力需求提升至5GW（此前是3GW），但公司依然保持著1000億美元以上的預期。

雖然公司隨后解釋，1000億美元將輕松超過，但主流機構基本已經將2027財年的AI收入提升至1300億美元以上。給出這個“1000億”的數，明顯是相對保守的，市場更期待的是能給出超預期的展望。

另一方面，其實公司AI業務中除了ASIC之外，還有網絡連接的能力，這是藏在背后的“護城河”。當前博通網絡業務的產品線，主要有“交換+路由+光互連”三塊，已經覆蓋了Scale-Out、Scale-up和Scale-Across三部分。

博通的核心戰略，就是通過極致的芯片性能，證明開源、標準化的以太網不僅成本更低，在超大規模集群下比InfiniBand更具彈性和擴展性。

在進入AI推理階段后，能很明顯的看到“AI基礎設施=XPU+存儲+連接”，連接的重要性更為凸顯。當前市場主要關注公司TPU/ASIC的出貨表現，連接領域的競爭力也有機會幫助公司的估值提升。

2）非AI業務

公司本季度非AI的半導體業務收入為42億美元，同比增長6%。

公司的非AI業務主要包括：企業存儲、寬帶業務、無線業務和工業及其他。具體來看：本季度寬帶、服務器存儲、企業網絡營收同比增長，抵消了無線業務的季節性下滑，公司預計下季度AI 半導體收入約45億美元，同比增長12%。

3.2基礎設施軟件

博通BROADCOM (AVGO.O)在2026財年第二季度的基礎設施軟件實現營收72億美元，同比增長9%。此前VMware并購整合的影響已經被消化，之后主要關注于業務內生增長表現。

博通的軟件業務主要分為VMware和CA&Symantec&Brocade等原軟件業務兩部分。由于公司的CA&Symantec&Brocade等原軟件業務基本維持在20億美元左右的季度收入，因而公司軟件業務的主要看點是收購進來的VMware。

VMware對公司業績的影響，海豚君認為主要是兩方面：“并購在財務上的消化進展”和“永久許可證全面轉向訂閱模式”。而結合本季度軟件業務的表現，海豚君預期VMware部分本季度實現收入約有50億美元左右。

結合公司給出的89億指引看，公司下季度VMware及軟件業務會增長提速，將繼續受益于訂閱模式滲透率的提升。當前債務償還指標下降至1.8，VMware的收購已經被公司消化，公司也不再單獨披露VMware細分數據，AI業務是公司最主要的關注點。

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